广发证券-紫光学大-000526-品牌、渠道优势较强，学大教育有望重新起航-200722

　　紫光学大(000526)
　　核心观点：
　　创始人重回管理层，治理结构改善重新聚焦教育主业。学大教育成立于 2001 年， 16 年私有化完成后由于学大教育原大股东、 高管持股问题和偿债问题，对学大教育发展造成一定影响。20 年 7 月，公司发布非公开发行预案，创始人金鑫有望借参与定增之机成为实控人，体现出紫光集团和金鑫双方对公司未来发展方向的一致认同和决心。紫光学大股权结构进一步理顺，治理结构优化，有望重新聚焦教育主业。
　　品牌和渠道优势明显，经营效率有望持续提升。截止 19 年公司在 116个城市拥有 581 个教学点，形成了覆盖所有一二线城市和辐射三四线发达城市的教学网络，渠道前端销售能力出色，并积累了较强的品牌知名度。2019 年公司营收 29.92 亿元，同比增长 3.4%。其中一对一和小班组业务占比分别为 76.9%和 20.6%。公司从 04 年开始推行 “一对一”模式并开始全国扩张，立足于目标客群需求的差异化形成课程特色和品牌优势。学生补差、高端客群培优需求和考前提分刚需也决定了一对一模式稳定的市场空间。近年来公司大力发展小班组业务，占比持续上升。有助于扩大客户群体，提升经营效率和优化教师产能。
　　线下 1 对 1 盈利模式更优，公司仍有明显成长空间。对比目前国内主要的线下 1 对 1 机构，学大教育市场份额始终保持领先地位，学习中心布局广泛均衡。效率方面有较大提升空间，未来随着治理结构改善、小班组业务占比提升有望逐步兑现。同时学习中心也有较大加密空间。
　　盈利预测和投资建议。公司在一对一赛道深耕多年，逐步形成网点、品牌和渠道优势。若非公开发行落地有望缓解负债压力，加速网点升级扩张和 OMO 转型。看好公司长期成长潜力。预计公司 2020-22 年EPS 分别为 0.05 元/股、0.71 元/股和 1.12 元/股。DCF 法下对应合理价值为 89.56 元/股，首次覆盖给予“增持”评级。
　　风险提示。定增落地存在不确定性；商誉减值风险；师资流失风险。