申万宏源-轻工造纸行业2020年中报业绩前瞻：可选消费逐步修复，竞争格局差异影响盈利能力-200720

　　本期投资提示：
　　近期观点：1）造纸板块：持续推荐竞争格局改善的白卡纸行业，以及下半年有望持续提价的文化纸、箱板纸。博汇纸业收购案已通过反垄断审查，白卡行业率先实现整合；持续推荐竞争格局改善的白卡纸行业。受新冠肺炎疫情影响，文化纸和箱板纸价格当前处历史底部；下半年需求逐步恢复，纸价逐步提升，盈利边际改善，推荐关注太阳纸业和山鹰纸业。2）家居板块：地产销售数与竣工数据改善，2020年1-6月住宅竣工面积同比下滑9.8%（vs1-3月下滑16.2%），2020年1-6月住宅销售面积同比下滑7.6%（vs1-3月下滑25.9%），带动估值回升；家居消费偏刚性，内需有望在下半年集中释放，外销后期恢复有望超预期。关注标的：敏华控股、顾家家居、大亚圣象、志邦家居，索菲亚、美凯龙。3）包装板块：业绩稳定增长，接近Q3旺季订单有所好转，金属包装受益于下游罐化率提升，及竞争格局改善，盈利环比改善趋势明显，推荐关注：奥瑞金、中粮包装、宝钢包装、劲嘉股份、东风股份和消费电子包装相关标的。4）轻工消费：细分赛道龙头凭借自身在产品、品牌、渠道方面护城河优势，构筑长期稳健增长壁垒；海外消费回流，国内高端消费快速恢复。关注标的：晨光文具、中顺洁柔、飞亚达、公牛集团。
　　需求受到系统性冲击，行业竞争格局决定盈利能力；经营稳定性与现金流状况影响抗风险能力，行业将迎来又一轮洗牌，龙头集中度有望提升。疫情背景下，轻工造纸行业大部分子板块终端需求受到一定冲击，必选消费相对稳定性较强。需求冲击下，行业的竞争格局、对于供给端的控制能力决定盈利能力的强弱。从更长角度看，此次疫情冲击考验企业的应变能力，现金流稳定性（杠杆水平），以及系统稳定性（包括上下游供应链）；长期角度，各行业将迎来又一轮洗牌，龙头集中度有望持续提升。
　　分板块业绩前瞻：
　　造纸：Q2纸厂销量恢复，但纸价大幅回落，单季度盈利承压。量：Q2伴随物流运输恢复，废纸系原材料到货回归正常，纸厂排产与发货恢复，销量环比显著改善。价：受疫情影响，3-5月成品纸国内外需求短期承压，产业链库存显著上行，各类成品纸价格大幅下跌，其中文化纸价格累计下跌超过1000元/吨。造纸板块Q2业绩短期承压；但龙头纸厂凭借自身成本优势、全产业链布局优势平抑行业经营压力。6月起随国内经济回暖，海外经济重启，成品纸需求逐步恢复，价格回升，6月文化纸及白卡纸取消超低价格，7月新一轮提价函逐步落地，并发布8月提价函；5-7月箱板瓦楞纸已连续提价8轮，我们认为造纸板块业绩下半年将逐季改善。
　　家居：家居卖场恢复营业后，积极通过商场活动、线上和新零售赋能等方式进行导流，美凯龙等家居商场客流大幅改善，线下的服务对接、物流、上门测量安装等活动逐渐恢复。定制家居：工程端率先恢复，零售端订单滞后体现。定制家居零售端依单生产的特性，服务链条起始于入户量尺，受疫情影响前端服务尚未完全恢复，工厂端在5-6月逐步恢复到去年同期水平，Q2零售端收入增长仍面临压力。工程端受益竣工快速回暖，工厂接单均已恢复高增长，将对收入形成一定拉动。成品家居：因软体竞争格局优化，我们预计软体内销增速恢复较快，但由于Q2海外疫情发酵，拖累整体收入增速。线上直播带货等新模式悄然升起：营销方式和销售场景向线上倾斜，部分企业在疫情期间通过线上精准营销，直播等方式储备流量池，Q2开始有效转化客流，刚性需求释放。618期间部分公司取得较高增速，如敏华控股（+73.5%）、喜临门（破2亿元）。疫情有望加速行业整合洗牌，近期外销龙头公司、或具备海外产能的公司，订单恢复情况较好。海鸥住工受益于整装卫浴渗透率提升，公司接单情况超预期，冠军瓷砖整合情况较好，预计后续季度业绩将逐渐放量。
　　包装印刷：Q2复工恢复正常，开工率提升，各包装厂商业绩恢复增长。随国内疫情得到有效控制，内需刚需为主的金属包装、纸包装、塑料包装增速有望随下游烟酒、食品饮料等必选消费需求复苏而恢复。金属包装行业受益于下游罐化率提升，及竞争格局改善，盈利能力大幅优化。临近Q3下半年消费旺季，手机厂商新机发布在即，各包装企业接单仍较为乐观；且疫情期间龙头企业凭借强抗风险能力，市占率进一步提升。海外IQOS通过FDA减害产品认证，有望侧面推动我国新型烟草相关政策加速落地。
　　轻工消费：生活用纸业绩持续高增；高端名表消费快速恢复。1）生活用纸中顺洁柔：疫情期间生活用纸需求边际改善，高毛利产品（湿巾）占比提升、木浆价格持续低位带来成本红利，盈利弹性仍将显现。2）远程云视频：齐心集团疫情期间线上办公催生视频会议需求，好视通云视频需求快速增长，累计免费用户逐步转化；线下办公防疫物资需求爆发，贡献办公集采增长动力。3）名表：疫情期间，出境购物及香港购物等消费回流，高端名表消费受宏观经济影响较弱，飞亚达名表销售业务快速恢复。4）家用轻工：晨光文具与公牛集团Q2线下终端渠道消费开始回暖，客流明显恢复，终端渠道库存消化。