海通证券-综合金融服务行业：政策宽严并济，促进行业更好发展，估值提升可期-200712

　　投资要点：全面复工促进寿险线下销售正常化，我们预计二季度新单保费和新业务价值将恢复增长；十年期国债收益率大幅上行至3%以上，资产配置压力大幅缓解；我们认为伴随经济好转，负债端和资产端同时改善将带动保险板块估值显著修复。创业板注册制规则落地，资本市场改革快速推进，券商各项业务有望提速。行业发展政策积极，头部券商优势显著。公司推荐：华泰证券、东方财富、中国平安、中国人寿等。
　　非银行金融子行业近期表现：最近5个交易日（7月6日- 7月10日）证券行业、多元金融行业、非银金融行业均跑赢沪深300指数，保险行业跑输沪深300指数。证券行业上涨11.90%，保险行业上涨6.43%，多元金融行业上涨10.05%，非银金融上涨9.72%，沪深300指数上涨7.55%。
　　证券：预计上市券商上半年净利润同比两位数增长。1）估算2020年上半年42家上市券商实现营业收入1891亿元，同比+16%，实现归母净利润656亿元，同比+11%。我们认为上半年上市券商业绩小幅增长主要是由于：二季度市场环境较好，两市交易量同比显著回暖；二级股票市场表现较好；IPO及跟投带来业绩增量等因素。红塔证券、第一创业、中信建投、华林证券、国金证券等归母净利润增速居前；江海证券、太平洋、中原证券、国盛证券净利润下滑较多。2）证监会发布《关于修改<证券公司分类监管规定>的决定》。此次修订与此前征求意见稿基本一致，在指标的加分标准上有一些调整。此次修订既反映券商的综合实力，又反映其专项业务能力，引导券商突出主业、做优做强、实现差异化发展，具有专项业务特色的中小券商有望弯道加分。3）证监会拟对广发证券采取严格行政监管措施，包括暂停保荐机构资格6个月、暂不受理债券承销有关文件12个月等。随着新《证券法》实施，持续加大监管执法力度，有利于净化市场环境，助力资本市场更好的发挥服务实体经济功能。4）目前（2020年7月10日）券商行业平均估值2.6x 2020EP/B，推荐低估值龙头，如华泰证券、国泰君安、招商证券、东方财富等。
　　保险：长端利率继续大幅上行，负债端亦在逐月修复中，估值向上提升空间大。1）本周十年期国债收益率继续上行并突破3%，较4月初2.48%的低点大幅上行超过50bps。我们认为，随着经济预期改善及中长期通胀预期抬头，长端利率已呈现企稳回升趋势，保险公司面临的投资压力有所缓解，保险股估值空间亦将进一步打开。2）银保监会就《关于实施车险综合改革的指导意见（征求意见稿）》公开征求意见，主要内容包括提升交强险保障水平、拓展和优化商车险保障服务、健全商车险条款费率市场化形成机制等。我们认为，实施车险综合改革短期或将压缩险企承保利润空间，长期将促进险企提供专业化、差异化产品，利好行业长期发展和龙头集中。3）伴随全面复工，线下代理展业恢复正常，产品升级、四五联动、五六联动等营销策略有序推进，新单销售明显改善。平安5月个人业务新单同比-3.5%，前五个月累计同比-15%，降幅继续收窄。1-5月健康险保费同比+20.3%。我们预计未来健康险产品定价将更为合理，产品保障责任在合理化的基础上整体有所提升，商业健康险将加速成为中国特色医疗保障体系的重要组成部分。4）2020年7月10日保险股估值仅0.63-1.28倍2020年P/EV，历史低位。我们认为伴随经济复苏，负债端和资产端的同时改善，将带动保险板块估值显著修复。公司推荐中国人寿、中国平安、新华保险等。
　　多元金融：政策红利时代已经过去，信托行业进入平稳转型期。2018年以来信托行业资产规模逐季下滑，2020年一季度末信托资产合计21.3万亿元，同比下降5%。其中，风险项目规模6431亿元，同比+127%；不良率3.02%，同比大幅上升1.8pct。
　　行业排序及重点公司推荐：行业推荐排序为证券>保险>信托>租赁，重点推荐华泰证券、国泰君安、中国平安、中国人寿等。
　　风险提示：市场低迷导致业绩和估值双重下滑。