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国盛证券-固定收益点评:兴森转债投资价值分析:PCB半导体双轮驱动,建议积极申购-200721

上传日期:2020-07-21 20:36:00  研报作者:杨业伟,李顺帆  分享者:jiangshj   收藏研报

【研究报告内容】


  兴森科技(002436)
  2020 年 7 月 21 日,兴森科技发布可转债发行公告,计划发行 2.69 亿元,全部用于广州兴森快捷电路科技有限公司二期工程刚性电路板项目。
  罕见的 5年期品种,各项条款触发条件均较为严苛,起始转股价 14.18 元,平价 98.0 元,债底为 84.39 元,纯债 YTM2.56%,债底保护一般。 兴森转债下修条款触发条件为“ 20/30, 70”;条件赎回条款触发条件为“ 20/30,130”;条件回售条款触发条件为“ 30, 60”。 7 月 20 日,兴森科技收盘价为 13.9 元,对应兴森转债平价 98.0 元;债底方面,使用 5 年期 AA 中债企业债到期收益率作为折现率,债底为 84.39 元;纯债 YTM 为 2.56%,债底保护一般。
  PCB 和半导体电路板两大业务齐头并进。 兴森科技主要产品包括 PCB 板和半导体电路板。 PCB 板产品主要包括用于产品研发、中试阶段的样板和已经批量生产且产品种类较多单个订单面积较小的小批量板。半导体电路板主要产品包括封装基板和半导体测试板,下游客户为封装测试公司。 2019 年,兴森科技 PCB 板和半导体电路板分别实现营业收入 29.2 亿元和 8.0 亿元,占比 76.8%和 21.1%, PCB 板始终是公司主要的收入和利润来源而半导体业务营业收入和占比则稳步提升。
  PCB 需求平稳增长,半导体电路板空间广阔。 一方面, 在全球 PCB 产能向中国转移和样板和小批量板占比提升影响下,公司 PCB 产品需求有望平稳增长;另一方面,随着 5G 和物联网的持续推进和国产替代加速,半导体封装测试行业继续高速增长,从而带动半导体电路板行业需求增长, Prismark 预测 2025 年我国 IC 载板行业市场规模有望达到 412.35 亿元。
  业绩稳健增长,三费比率逐步下行。 根据公司业绩预告兴森科技 2020 年上半年预计实现归母净利润 3.68 亿元-3.8 亿元,同比增长 164.8%-173.5%,扣除上海泽丰半导体科技有限公司 16%股权转让的投资收益后,公司归母净利润同比增长区间为 1.92%-10.55%,业绩稳健增长。费用率方面,公司三费占营收比例自 2015 年以来保持下行趋势,公司降本增效,加强预算管理的经营策略显现成效。
  建议积极申购。 截至 7 月 20 日收盘,兴森转债转股价值为 98.0 元,参考可比转债情况,预计上市首日转股溢价率中枢为[13%, 15%],对应价格中枢[110 元, 113 元],假设股东优先配售 40%,网上有效申购户数为 500 万户,则网上申购总额度为 1.6 亿元,中签率为 0.0032%,顶格申购中一签的概率为 3.2%,建议一级市场积极参与申购。
  风险提示: 行业竞争加剧,下游需求不及预期,原材料价格大幅波动。
 报告详细内容请查阅原报告附件
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