核心观点。5月以来乙烯价格上涨带动国内乙烷裂解价差恢复,截止7月16日,国内乙烷裂解价差(乙烯价格-1.3*(美国MB乙烷价格+110美元/吨))为447美元/吨,已恢复至油价大跌前的水平。我们认为,中长期来看,油价震荡上行,轻质化路线的优势有望扩大,建议关注轻质化相关公司卫星石化、万华化学、东华能源、金能科技、齐翔腾达等。
近期国内乙烷裂解价差逐步恢复。截止7月16日,美国MB乙烷价格为162.3美元/吨,国内乙烯价格为801美元/吨,国内乙烷裂解价差(乙烯价格-1.3*(美国MB乙烷价格+110美元/吨))为447美元/吨,7月初一度达到541美元/吨。当前450美元/吨的裂解价差已基本恢复至油价大跌前的水平(3月9日,价差402美元/吨)。
5月以来乙烯价格上涨带动价差扩大。自3月初油价下跌,带动乙烯价格持续下行,尽管原料乙烷价格也一度下跌,但由于运费等成本相对刚性,国内乙烷裂解价差一度缩小至20美元/吨。5月以来,乙烯价格由376美元/吨上涨至801美元/吨,涨幅113%,而美国MB乙烷价格仅上涨26%,从而带动国内乙烷裂解价差扩大。从历史数据来看,目前乙烯801美元/吨的价格,接近今年2月初的价格水平(821美元/吨)和2019年以来的平均价格水平(819美元/吨)。
油价上行下,低供应高需求拉动乙烯价格上涨。4月乙烯价格处于低位,部分MTO企业为平衡成本,增加乙烯外购量,一定程度帮助乙烯去库存。同时,尽管国内有新产能投产,但由于4-5月乙烯装置检修较多,国内乙烯供应减少,4-6月国内乙烯产量分别同比下滑1.4%、2.7%和4.3%。此外,在亚洲乙烯价格低位的情况下,远洋货套利空间关闭,导致3-6月份乙烯远洋货到港量下降,乙烯供给偏紧,叠加油价震荡向上,乙烯价格上涨。
乙烯下游产品盈利分化。尽管乙烯价格出现快速上涨,但国内目前乙烯下游产品价格仍需进一步修复。根据Wind数据,截止7月16日,HDPE、乙二醇、环氧乙烷、苯乙烯价格分别较5月初上涨7%、1%、0%和3%。同时,根据卓创资讯的计算方法,当前乙烯法路线PE、乙二醇、环氧乙烷、苯乙烯毛利率分别为24%、-19%、24%和7.4%。我们认为,后续伴随下游需求恢复,乙烯下游产品价格还有修复空间。
我们预计中长期油价震荡上行。根据OPEC月报,2020年6月,OPEC总产量2227万桶/天,环比减少189万桶/天。OPEC减产10国第一阶段协议减产609万桶/天,根据我们测算6月实际减产681万桶/天,减产执行率112%。我们认为,随着需求恢复和减产的有效执行,中长期油价震荡上行,有利于扩大轻质化路线的优势。
投资建议。我们认为,随着油价震荡上行,轻质化路线优势明显,建议关注乙烷裂解制乙烯的卫星石化、丙烷裂解制乙烯的万华化学、国内PDH龙头东华能源,以及规划在建PDH项目的金能科技、齐翔腾达等。
风险提示:油价大幅下跌;美国乙烷产量大幅下滑;下游需求不及预期等。