国信证券-房地产开发行业统计局6月房地产数据点评：维持“销售下、投资稳、竣工上”的核心判断-200716

　　事项：
　　统计局公布1-6月房地产投资和销售数据，主要数据延续了3月份以来的修复，开发投资累计增速转正。商品房销售额66895亿元，同比-5.4%，销售面积69404万平方米，同比-8.4%。房地产开发投资62780亿元，同比+1.9%。房屋新开工面积97536万平方米，同比-7.6%，竣工面积29030万平方米，同比-10.5%。
　　评论：
　　销售：单月增速回落，二季度恢复并非小周期上行的开始
　　2020年1-6月，商品房销售累计同比延续修复，累计销售额66895亿元，同比-5.4%，销售面积69404万平方米，同比-8.4%。6月单月销售额20626亿元，同比+9.0%，销售面积20701万平方米，同比+2.1%，单月增速相对5月有所回落。
　　延续我们之前的判断，19年和20年的销售来自于供给推动，因而去化率持续下行。反过来，销售去化率也是决定房企开工决策的核心变量。从短周期看，当前销售仍处下行周期，后续政策的方向和力度将在很大程度上决定销售和开工。如果政策维持当前的基调，预计全年销售额和销售面积均有10%左右的降幅，新开工受未开发土地存量和积极推盘的影响，有望与上年持平，但很难实现正增长。
　　从数据看，二季度销售的确明显好转，但我们认为销售的回暖并不改变销售下行周期的方向：
　　首先，在不考虑疫情的情况下，销售本已处在下行周期。虽然2019年商品房销售增速仍然为正，但从宏观数据和微观反馈上看，上年去化率有所下行，销售增加主要有供给增加驱动。房价增速由2018年的10.9%降低至2019年的6.6%，本年一季度进一步下降至3.0%，新开工去化率（当年期房销售面积/当年新开工面积*0.8）由2017年的91%降低至2020年5月的76%。整体上看，19年供大于求的情况并未改善。
　　其次，若需求端政策不发生扭转，疫情并不能改变周期下行的趋势。反观本年前四个月的销售情况，疫情使2月份和3月上旬的销售大受影响，相当于在“下坡路”上砸出一个“深坑”。其后随着疫情趋于稳定，售楼部重新开放、销售活动恢复正常，前期需求开始释放，形成一个“填坑”的过程，——我们认为这是二季度销售回暖的成因。但如果需求端政策环境不发生改变，“填坑”完成后，面对的仍然是销售的“下坡”。
　　最后，二季度流动性明显充裕，后续可能面临拐点。3月至6月，M2同比增速维持在10%以上，达到2017年至今的最高水平、二季度社会融资规模97232亿元，相对上年同期增加37155亿元。充裕的流动性供给较好的支撑了楼市回暖。展望下半年，疫情影响逐渐减弱，经济企稳的背景下，宏观流动性可能面临拐点。
　　当然，我们不排除三季度销售继续回暖的可能，特别是随着开发商推盘力度的增加，供给驱动成交将继续演绎。但相对销售额，我们认为去化率更能体现市场的供求关系，去化率可能在三季度出现一定程度的下滑。
　　风险提示
　　1、疫情影响超预期；2、部分房企回款不佳；3、销售下行幅度超预期。