华菁证券-中国金融科技行业观察：关注虚拟信用卡解决方案-200714

　　在中国，虚拟信用卡解决方案正向传统信用卡发起挑战。
　　蚂蚁金服的“花呗”是一个成功的虚拟信用卡解决方案，2019年用户已超3亿人，而中国传统信用卡持有者约为5亿人。
　　金融科技类上市公司当中，乐信的虚拟信用卡“乐花卡”（2020年第一季度占乐信贷款总额的28%）已取得喜人进展。推荐“买入”360金融和乐信。
　　本文为我们《中国金融科技行业观察》系列报告的首篇文章，旨在让投资者了解或将带来长期影响并值得密切关注的重要行业动向。
　　我们认为虚拟信用卡将向传统信用卡发起挑战。我们认为，中国不断崛起的第三方支付服务为数字钱包（无实体卡）领头羊提供虚拟信用卡解决方案创造了有利条件，相较而言，传统信用卡受到严格监管，如要求用卡人在发卡前亲自前往银行网点办理，令银行处于劣势地位。我们预计互联网巨头和金融科技平台提供的虚拟信用卡产品近期增长势头将盖过传统信用卡，因虚拟信用卡产品获取用户效率高、运营成本较低、资金充裕且能更好的参与商家促销活动。我们预计，传统信用卡发卡相关监管力度将放宽（如民生银行在疫情期间允许线上发卡）、银行将开发更多创新产品（如基于二类银行账户的信贷产品）。
　　金融科技平台引领信用支付创新。我们认为，虚拟信用卡解决方案为金融科技服务提供商带来了良好增长机遇。蚂蚁金服于2015年在中国推出其虚拟信用卡“花呗”业务。借助支付宝的支付用户群体以及淘宝和天猫的购物付款选项，花呗2019年用户数已超过3亿（相比而言中国传统信用卡持有者约为5亿人）。其他互联网巨头也在各自生态体系内推出自己的虚拟信用卡解决方案（例如微信支付的分付）。多家独立金融科技平台也已推出与支付宝/财付通挂钩的虚拟信用卡产品（如乐信的乐花卡和360金融的微零花）。
　　对金融科技公司的影响：“买入”360金融和乐信。随着支付宝和财付通的普及，我们预计支付巨头的虚拟信用卡解决方案将覆盖极其庞大的用户群体。大型垂直型互联网平台的自有信用支付产品也或将在其自身生态体系内实现一定程度的用户渗透。由独立的金融科技放贷机构提供的虚拟信用卡产品可能将目标锁定在准优级借款人身上，这类人群难以满足金融科技巨头和信用卡机构的放款条件，而这需要强大的风险定价能力。根据2020年第一季度报告，乐信新增贷款总量为341亿人民币，其中“乐花卡”贷款规模为91亿人民币（“乐花卡”至2020年第一季度贷款总规模达到302亿人民币）；我们发现乐信的虚拟“乐花卡”在2020年第一季度占到乐信贷款总量的28%（2019年上半年仅占7%）。我们近期将金融科技板块的评级上调至“超配”，我们预计宏观数据持续向好将推动该板块上行发展。我们对360金融（QFINUS，目标价：16.00美元）和乐信（LXUS，目标价：13.00美元）给予“买入”评级。
　　主要风险因素：1）宏观经济恢复速度超预期；2）资产质量低于预期；3）更为严格的监管力度。
　　注：支付宝–蚂蚁金服产品，阿里巴巴拥有蚂蚁金服33%的股份；财付通–腾讯产品。