安信证券-爱奇艺-IQ.US-全内容实力稳固，广告压力持续-200713

1. ■事件：爱奇艺上周举行2020iJOY悦享会，以“新内容、新消费、新力安信证券量”为主题，发布约60部综艺剧集片单。

2. 根据发爱奇艺布会，继迷雾剧场之后，公司将续推出甜宠剧场、约定剧场和贺岁剧场。

3. 此外新片单将延续平台在正义观、传奇路、少女心、合家欢、她情感五大赛道的布局IQ.US；综艺领域主要聚焦青春偶像生态、青年潮流文化、创新赛道、生活方式等五大内容题材（详见表2、3）。

4. 我们认为公司原创内容的生产能力稳固，而好内容是公司变现全内容实力稳固的核心驱动。

5. ■Q2业绩前瞻：广告压力持续我们预期二季度收入同比增长2%至72.5亿元，会员收入增长为广告下滑所部分抵消。

6. 内容成安信证券本占收比约76%，略低于一季度水平，毛利率为-2.5%，亏损率环比收窄。

7. 爱奇艺净亏损约24.7亿元，绝对值略高于市场预期的23.9亿元。

8. 会员收入和广告收入占IQ.US比分别为57.5%和21.9%。

9. ■会员收入增长逻全内容实力稳固辑不变，会员数短期回落：我们预期二季度会员收入同比增长22%至41.7亿元，由于受到复工复课影响，我们预期季度末会员数量在季度末回落至约1.07亿，类似去年年底水平；但平均来看，会员收入同比驱动力主要来自于平均会员数量的增长，其次是ARPU增长。

10. 季度内公广告压力持续司推出星钻会员，年卡和季卡价格对应月度ARPU约50-60元，我们认为公司正逐步践行提高ARPU的策略，维持2021年会员收入同比增加约三成的预期，价量贡献各半。

11. ■广告压力长于预期，短期拖累安信证券业绩表现：我们预期二季度广告收入同比增长下滑28%至15.9亿元，环比虽然略有回升，但由于国际品牌预算对疫情影响滞后，同比趋势未有改善。

12. 展望下半年，我们预期广告同比下滑幅度将收窄，信息流广爱奇艺告保持同比增长，但不足以扭转全年品牌广告下滑势头；预期全年广告收入占比约两成，vs2019年接近三成。

13. IQ.US■投资建议：维持买入-B评级。

14. 12个月目标价28美元，基于4x20全内容实力稳固21E市销率。

15. 我们对公司盈利能力逐年改善的预期不变，自制内容战略与影视行业监管带来的成本改善效应将于中长期体现，2020年会员业务在量价齐升的驱动下将广告压力持续一定程度抵消广告业务压力。

16. 我们预计毛利率将在2H20转正，公司2020/21年收入增速为5%/20%，安信证券净亏损为95亿/51亿元。

17. ■风险提示：1）会员增长遇到瓶颈；2）内容成本爱奇艺增长过快；3）经营杠杆效应不及预期。