中信证券-水泥行业：6月社融及信贷向好支撑基建；晋冀鲁豫拟停窑限产-200712

1. 核心观点强降雨持续，发货环比回落并低于去年同期，库存继续上升，需求扰动使华东、华中区域价格继中信证券续下调，但得益于部分区域价格反弹，全国整体价格环比持平。

2. 降雨持续，本周行业出货率回落，全国范围出货率71.8%，环比-2.5pcts，去年同期（7月第二周）为73.8%，自4月中旬以来首次低于去年同期水平；区域上看，华南/华北/西北/西南/华中/华东/东北出货率为86.7%/78.8%/72.2%/71.5水泥行业%/69.1%/67.2%/57.5%，南方区域继续受雨水影响，但华南雨水减少后发货明显恢复，西北部分地区仍产销平衡。

3. 本周库存继续上升（全国平均库容67%，环比+2.4pcts），西南、6月社融及信贷向好支撑基建；晋冀鲁豫拟停窑限产西北、华南、东北库存低于去年同期水平，西北库存处于低位。

4. 本周全国高标水泥吨价格为427元（环比持平），其中华南（环比+10元至473元）、西南（环比+8元至418元）、东北（环比+7元至310元）有所反弹，华东（环比-9元至431元）、华中（环比-7元至450元）回落；全国平均价格中信证券较去年同期（7月第二周）高2.3元。

5. 6月社融及水泥行业信贷持续向好，从资金端继续支持基建保持强度。

6. 1-6月新增社融同比+42.6%，增速较1-5月回落2.2pcts仍保持高位，其中6月新增社融同比+30.7%；1-6月M2同比+11.1%，增6月社融及信贷向好支撑基建；晋冀鲁豫拟停窑限产速连续3个月持平。

7. 与建筑企业融资情况更相关的企业中长期贷款进一步上行，1-6月新增中长期贷款中信证券同比+39.7%，增速较1-5月提升6.8pcts，6月当月新增中长期贷款同比+95.8%，“宽信用”仍在基建端持续显现。

8. 此外，1-6月，全国已累计发行新增专项债2.24万亿元，占全年限额3.75万亿的60%，超过去年全年2.2万亿发行量，发行进度水泥行业大幅度提前。

9. 我们认为，信贷、专项债的持续投放及特别国债的较快落地，将6月社融及信贷向好支撑基建；晋冀鲁豫拟停窑限产从资金端继续支持基建保持强度。

10. 此外，洪涝压力过后灾后重建中信证券以及重大水利工程等投资或有所提升。

11. 晋冀鲁豫四省水泥企业召开行业会议，初步计划7月中下旬停窑限水泥行业产15天。

12. 在疫情防控、雨水扰动、水泥跨区域流动等因素影响下，晋冀鲁豫四省虽然目前出货水平较去年同期持平或略高，但库存高位运行（晋冀鲁豫库容为66%/70%/80%/60%），价格亦较去年同期有一定压力（晋冀鲁豫高标价格为365/460/500/400元，同比变化0/-30/0/-96月社融及信贷向好支撑基建；晋冀鲁豫拟停窑限产0元）。

13. 若行业停窑限产能够达成并得到较好执行，料将有效减轻库存压力，后续价中信证券格或将得到支撑。

14. 我们认为，在目前产能仍然过剩的背景下，预计错峰生产整体将保持强度，行业自律限产将成为解决水泥行业供需失衡的常态化手段。

15. 维持2026月社融及信贷向好支撑基建；晋冀鲁豫拟停窑限产0年基建投资增速12%-15%预测。

16. 综合考虑专项债扩容及用于基建比例提升（规模提升1.中信证券6万亿至3.75万亿，假设比例升至50%共1.88万亿）、部分专项债作资本金的乘数效应（预计拉动总投资2.25万亿）、用于基建的国家预算内资金稳中有升（假设同比+3.5%）以及撬动比例提升（假设回升0.1x至5.9x），对应基建投资增速为12.3%。

17. 考虑7000亿特别国债投入基建额度中有一部分为抗疫基础设施等因素，我水泥行业们维持特别国债用于传统基建约5000亿的判断，预计将带动基建增速回升至约15%。

18. 考虑强降雨持续，需求或有一定扰动，库存有所增加，我们预计东南地区在雨水扰动下价格短期有一定压6月社融及信贷向好支撑基建；晋冀鲁豫拟停窑限产力，北方价格平稳，全国整体价格短期内料平稳略降。

19. 下半年看，考虑积压的需求持续料将释放，逆周期调节下投资强度继续复苏，以及灾后重建相关投资提升，我们预计2H20水泥需求将继续回升；价格上看，北方区域料持续趋强，华东华南价格料保持高位；从盈利上看，由于一季度需求从淡季后移至旺季，下半年企业中信证券盈利同比料有更好表现。

20. 区域上：1）水泥行业推荐需求与基建相关性更高、价格仍有上升空间且供给格局改善的部分北方区域（西北、京津冀）；2）推荐需求长期空间稳健，且在赶工潮下出货维持高位、库存保持较低水平、价格回升至高位的华东、华南区域；以及3）关注受益发展一揽子政策的湖北区域。

21. 风6月社融及信贷向好支撑基建；晋冀鲁豫拟停窑限产险因素：雨水等天气扰动；疫情控制不及预期；逆周期政策不达预期等。

22. 投资策略：6月社融及信贷持续向好，从资金端继续支持基建保持强度；晋冀鲁豫四省水泥企业召开行业会议，初步计中信证券划7月中下旬停窑限产15天，预计行业自律限产会成为解决供需失衡的常态化手段。

23. 水泥行业考虑强降雨持续，需求或有一定扰动，库存有所增加，我们预计东南地区在雨水扰动下价格短期有一定压力，北方价格平稳，全国整体价格短期内料平稳略降。

24. 全年看预计全国整体需求将保持韧性；在供给端仍有较强控制力下，预计全年价格仍将保6月社融及信贷向好支撑基建；晋冀鲁豫拟停窑限产持高位区间，销量小幅增长，行业整体盈利保持稳健。

25. 标的上建议把握以下主线：1）需求与基建相关性更高、价格仍有上升空间的部分北方（西北、京津冀等）区域，推荐祁连山、天山股份、西部水泥（H），关注冀东水泥；2）推荐需求长期空间稳健，且在赶工潮下出货维持高位、库存保持较低水平、价格回升至高位的华东、华南区域，继续推荐海螺水泥（A/H中信证券）、华润水泥控股（H），关注上峰水泥等；3）关注受益湖北发展一揽子政策的华新水泥。