国盛证券-岳阳林纸-600963-2020上半年无惧疫情逆势增长，下半年园林业务释放利润-200714

　　岳阳林纸(600963)
　　事件：公司预告 2020H1 预计实现归母净利润 1.35~1.55 亿元，同比增加 365.4%~434.3%；预计实现扣非归母净利润 1.14~1.34 亿元， 同比增长 3604.3%~4254.2%。预计单 Q2 归母净利润为 4770.36~6770.36万元，同比-22.4%~+10.1%； 扣非归母净利润 4036.82~6036.82 万元，同比-21.6%~+17.2%。
　　2020 上半年原材料价格低位，公司盈利同比修复。2020H1 浆价持续低位盘整， 针叶/阔叶浆价格分别同比-12.5%/-28.9%。 2020H1 文化纸价格 5980元/吨，同比-2.3%。2020Q1 延续 2019 年文化纸价格上涨趋势，纸价维持高位；疫情影响文化纸需求，2020Q2 文化纸下滑幅度较大，纸价环比下跌800 元/吨（-12.5%）。公司 2020Q1 吨纸净利约 800 元/吨，2020Q2 通过成本和费用端优化，根据我们测算预计实现 300~400 元/吨净利。
　　下半年造纸业务盈利修复，园林业务释放利润。2020 年 4~5 月文化纸价格大幅下跌， 6 月开始企稳回升， 7 月提价落实。 2020 年为 “十三五” 收官年，同时 2021 年建党百年，都将增加党政材料印刷需求，预计将于 2020 下半年开始招标，需求端支撑逐步增强，纸价有望逐步向上提升，造纸业务利润将修复。园林业务受疫情影响， 2020 年 4~5 月份才开工建设， 考虑公司 2019年已有合同订单，预计下半年园林业务利润将逐步释放。
　　公司造纸主业成本优势明显，产品结构优异。 2019 年公司技改化机浆投产，公司自给浆比例提升至 50%，增强对原材料控制能力。公司背靠中国纸业，依托中纸进行原材料集采，采购价格低于市场价，具备成本优势。公司 95万吨文化纸中，大部分为统编教辅材和党建材料。公司所属集团拥有 210万吨造纸产能扩建指标，国内统编教材有望进一步推广，2021 年建党百年庆催生党建材料等需求，公司产能存扩张空间。
　　收购诚通凯胜进军园林生态领域，背靠中国诚通内外部协同空间广阔。 诚通凯胜是大型央企中国城通控股集团有限公司下属的专业生态公司，市场拓展区域涵盖 14 个省市自治区。 2017 年收购完成后，公司获得市政园林与生态景观的重要资质，诚通凯胜生态成为公司承接园林类订单平台，获取项目能力大幅提升。2017 年至今，诚通凯胜已承接生态园林订单合计 45 亿元，是诚通凯胜 2019 年营收的 4.5 倍。背靠强大的央企背景，在央企大股东的支持下，诚通凯胜订单承接资源面相对较广、经验多、实力强，能够承接到较多的优质订单，从而保障公司稳健经营。
　　文化纸盈利修复，园林业务扩张助力，维持“买入”评级。我们预计公司2020~2022 年 实 现 归 母 净 利 润 3.74/5.80/7.55 亿 元 ， 同 比 增 长19.5%/54.9%/30.2%，对应 PE 估值 20.7X/13.4X/10.3X。
　　风险提示：疫情持续蔓延、国内需求恢复不及预期、原材料价格波动、行业政策风险、应收账款风险、信用环境收紧风险。