兴业证券-6月金融数据点评：资金流向地产升温-200711

　　2020年6月新增人民币贷款1.81万亿（前值1.48万亿），新增社融3.43万亿（前值3.19万亿），社融同比增速为12.8%（前值为12.5%），M2同比11.1%（前值11.1%），我们对此点评如下：
　　扩表内压表外趋势继续，企业贷款结构持续改善，结构性宽信用更进一步。
　　1）6月新增社融较上月进一步增加2393亿，主要是信贷和企业债融资的贡献，非标中的委托和信托贷款仍是压降的。人民币信贷收支表口径和社融口径信贷分别新增1.8万亿和1.9万亿，较上月分别增加3300亿和3539亿，企业债融资虽然受到债市调整的影响，但6月新增企业债融资3311亿，相较于5月仍多增339亿。非标融资中，新增委托贷款和信托贷款分别为-484亿和-852亿，表外转表内趋势不变。未贴现银行票据虽然大增2190亿，但结合信贷中的企业票据贴现融资减少2104亿，6月新增开票规模仅为85亿。
　　2）信贷中企业中长贷新增7348亿，连续4个月超季节性增长，企业贷款内部中长贷占比提升，反映信贷支持实体力度进一步增强。
　　部分资金流向地产的趋势较为明显，关注后续政策表态。1）6月居民中长贷大增6349亿，大幅超季节性，叠加百强房企6月销售金额大幅好于去年，指向资金流入地产的趋势有所抬头。2）居民存款也出现超季节性增长的现象（新增2.18万亿），除了理财回流存款以外，6月二手房成交明显放量可能也是重要原因之一。
　　近期政策对结构性存款套利的监管，并未显著影响社融及信贷的整体读数，但可能影响票贴等部分科目。结构性存款可能的套利方式之一是通过“票据贴现—结构性存款”的路径套利，今年2-5月时票贴利率和结构性存款之间的利差扩大。3-4月时，全国性中小银行同时存在单位结构性存款和票据融资高增的现象。6月未贴现票据高增但票贴融资仅为-2104亿，结合5月以来上市公司购买结构性存款规模明显放缓，可能受到结构性存款监管强化的影响。
　　特别国债纳入社融，但宽财政的节奏可能阶段性受到雨水天气的影响。6月社融口径新增政府债券融资7401亿，考虑到6月一般国债+地方债净融资仅为3416亿，2900亿新发特别国债大概率纳入社融口径（当然个券加总和社融口径政府债券融资仍有统计口径方面的差异）。继5月1万亿专项债发行造成财政存款大幅增加后，6月财政存款减少6102亿，基本符合季节性，结合新增企业存款略低于去年同期，以及M2同比仍维持11.1%，指向部分政府债券融资资金可能仍未拨付到项目，宽财政的节奏可能阶段性受到洪涝灾害等因素扰动。
　　债市仍在颠簸期，但可以乐观心态应对。6月社融数据指向宽信用继续推进，但地产有抬头的趋势，宽财政的节奏也可能阶段性放缓。近期债市受股市影响较为明显，但资金面边际转松，当下环境并不支撑政策持续收紧货币来实现打击金融套利。短期内，交易属性资金仍需谨慎：1）股市趋势上涨+房地产强劲，对债券偏空；2）下半年基建的反弹造成价格（PPI）回升。3）产品赎回的压力。但对负债稳定的配置盘，可以乐观些：1）中长期看，经济并没那么好；2）资产配置价值已经出现；3）即使长端不确定性较高，但中短端利率债和信用债已经有价值。
　　风险提示：贸易摩擦不确定性增加、政策逆周期调控加码、货币政策放松不达预期、地产基本面强于市场预期