天风证券-互联网传媒行业点评：从关注函回复公告看巨人网络间接收购playtika部分股权细节-200710

　　事件： 巨人网络于 7 月 3 日披露巨堃网络（公司持股 49%），近日通过增资完成了对重庆赐比的收购，巨堃网络拥有重庆赐比 100%的权益。重庆赐比持有 Alpha9,672 股 A 类普通股（占 Alpha 总股本的 42.04%），约等于间接持股 Playtika20.6%。公司于 7 月 9 日披露关注函回复公告，明确 Playtika运营的游戏不存在涉嫌赌博行为，国家发改委及重庆商务委等主管部门依据前述产业政策及现行产业政策进行了严格审查，并予以批准，说明标的资产符合国家境外投资产业政策，不涉及赌博。
　　巨堃网络是公司参股子公司， 公司于 2018 年 6 月、 2019 年 9 月和 2020 年1 月先后对巨堃网络增资人民币 2.25 亿元、 11.28 亿元、 2.29 亿元， 巨人投资为巨堃网络控股股东，持有其 51%股权，巨人投资为巨人网络控股股东 （持股 27.87%）， 上市公司及全资子公司巨道网络合计持有巨堃网络 49%股权，并且公司在巨堃网络董事会三席中仅占一席。 因此，公司对巨堃网络的生产经营仅具有重大影响，但未构成控制，不应纳入合并报表范围，而应作为长期股权投资采用权益法核算。
　　Alpha 旗下的 Playtika 是一家以大数据分析及人工智能为驱动的高科技互联网公司，目前主要将大数据分析及人工智能技术运用于休闲社交类网络游戏的研发、发行和运营，目前业务分布在美国、欧洲、澳大利亚等海外市场。 Playtika 是现金牛游戏公司， 2018 年营收达 99.72 亿元，归母净利为 24.34 亿元（超承诺业绩 23.7 亿元）， 2019 年 1-3 月营收为 30.23 亿元，归母净利为 7.56 亿元，根据关注函回复公告，公司将收购 Playtika 部分股权的收益按权益法进行核算，将通过投资收益增厚公司业绩，并可凭借Playtika 业务协同切入海外手游市场。
　　公司曾在 16 年起尝试直接收购 Playtika， 19 年底鉴于本次重大资产重组的标的公司或其子公司拟寻求境外首次公开发行上市，因标的公司体量较大，为避免触发涉及分拆上市的相关限制性规定，终止收购， 而 Playtika 的承诺业绩是 18-21 年为 23.7 亿/25.1 亿/26.6 亿/27.7 亿，间接收购顺利对公司业绩的增厚，目前看 20-21 年预增 5.48 亿/5.71 亿元， 其中 20 年 7 月 1日完成收购将按剩余月份部分确认投资收益，且收购过程有 66.2 亿元银行贷款，以及其他收购流程的贷款，需考虑财务成本对公司业绩的摊薄。
　　投资观点： 我们预计 20 年《胡桃日记》（腾讯独代， 627 大会重点展示）、《征途》系列手游、 21 年《球球大作战 2》（已获版号）上线将对公司形成新的催化。不考虑 Playtika 对公司业绩的增厚，公司 wind 一致预期为 20-21年 11 亿/14.6 亿元，对应估值 41x/31x。综上所述，间接收购 Playtika 产生的长期业绩增厚、股权增值空间及后续业务协同，将显著提升公司投资价值，首先公司重庆赐比在 19 年 12 月对 Alpha42.04%（19 年 Alpha 承诺业绩 25.1 亿对应 PE10x） 的股权收购未来存在溢价空间，若 Playtika 未来继续谋求单独上市，目前全球资本市场 100-1000 亿人民币市值的游戏上市公司对应 20/21 年静态估值分别为 35x/27x，若 Playtika 单独上市有望继续催化公司估值提升，建议关注。
　　风险提示： 行业监管政策、 市场竞争加剧、新游戏研发和运营风险