华西证券-博腾股份-300363-中报业绩预增90%~110%显著超出预期，再次上调盈利预测-200709

　　博腾股份(300363)
　　中报业绩预告同比增长90%~110%，显著超预期
　　公司发布2020年中报业绩预告，上半年实现收入9.05~9.37亿元，同比增长45%~50%，实现净利润1.24~1.37亿元，同比增长90%~110%，大幅显著超出市场预期。扣非净利润1.10~1.21亿元，同比增长90%~110%。
　　按照预增区间中值测算，公司上半年实现收入9.21亿元，其中Q2单季度实现收入5.31亿元，同比大幅增长43%；公司上半年实现净利润1.31亿元，其中Q2单季度净利润0.82亿元，同比大幅增长69%，Q2单季度无论收入还是净利润均显著超预期（去年中报业绩超预期，去年Q2收入及净利润基数较高前提下仍实现了高速增长）。与此同时，公司Q2单季度收入及净利润分别达到5.31亿元及0.82亿元，均创下单季度收入和净利润历史新高。
　　按照中值测算，公司上半年净利润率达到14.18%，同比提升3.73个百分点，随着公司产能利用率和运营效率的不断提高，以及产品结构的逐步优化，公司整体盈利能力水平不断提升。如果考虑到公司股权激励费用及生物药和制剂CDMO投入期亏损带来的两部分影响，真实的CDMO业务净利润率将会更高。
　　经营拐点进一步确立，核心竞争力持续提升
　　经过2017年和2018年连续两年战略调整与转型，公司从2019年开始已经迎来经营拐点，2019年经营业绩的亮眼表现，及2020年上半年业绩的大幅超预期，均进一步印证了公司基本面的变化。
　　公司自2017年战略转型以来，研发投入力度空前加大，搭建了结晶技术、活性酶等各项核心技术平台，BD数量也持续增加，基本面及业务能力快速提升和夯实，CRO业务保持持续高速增长，业务结构更加优化和均衡。未来，随着公司产能利用率提升、CRO人员项目管理能力提升，公司毛利率和净利率都将持续提升，利润端增速有望持续超出收入端增速。长期看，公司布局的生物药CMO和制剂CMO将为公司打开更广阔的空间，现有化学药CDMO业务赛道好、成长速度快，有望推动公司未来几年持续保持30-35%复合增速。
　　展望2020年，考虑到公司CRO业务收入有望保持35%左右增长，CMO业务有望实现30%+增长，我们预计，2020年公司收入有望同比增长超过30%；2021年，我们预计，公司CRO业务收入继续保持35%左右增长，CMO业务继续保持30%左右增长，我们预计，2021年公司收入增长有望超过30%。公司2019年11月对布局生物药CDMO的子公司苏州博腾生物增资，完成后持股比例上升到63.75%，苏州博腾生物开始并表，由于其处于投入亏损期，预计2019年和2020年影响归母净利润在1000万元和1500万元左右。此外，公司激励摊销费用2019年和2020年分别在1100万元和1700万元左右。综上，上述两项预计影响2019年和2020年净利润在1500万元和3000万元左右，在此背景下，考虑到公司毛利率持续提升、费用率持续下降，净利润率持续提升，我们再次上调盈利预测，预计2020年~2022年归母净利润分别为2.55/3.54/4.88亿元（原预测为2.48/3.42/4.62亿元），分别同比增长38%/39%/38%，当前股价对应2020~2022年估值分别为83X/60X/43X，如果加回上述两项费用影响因素，公司2020年真实经营性净利润在2.9亿元左右，对应估值更低。根据wind一致预期，凯莱英2020/2021年估值为72X/55X；昭衍新药2020/2021年估值为88X/65X；美迪西2020/2021年估值为79X/56X；药明康德2020/2021年估值为90X/68X，公司估值水平，与同类公司相比，仍有提升空间。考虑到公司经营拐点进一步确认，处于快速增长阶段，我们维持“买入”投资评级
　　风险提示
　　订单和收入增长低于预期；毛利率和净利润率不能持续提升