安信证券-王府井-600859-王府井：5亿元设立免税子公司彰显决心，公司免税版图有望多点开花！-200708

　　王府井(600859)
　　事件：王府井7月8日发布公告：1）布局动作：拟投资设立全资子公司北京王府井免税品经营有限责任公司，注册资本为5亿元，用于开展免税品经营等业务。2）具体措施：根据公告，公司将积极研究免税业务相关政策，加快组建专业经营团队，充分发挥公司现有资源优势，推动相关业务尽快落地。融合免税和有税业务，尽可能缩短新业务培育期。3）设立意义：根据公告，本次投资设立免税品经营公司，符合王府井战略发展方向；有利于公司将有税业务与免税业务相结合，助力现有零售业务的转型升级。
　　点评：1）对于公司：王府井本次设立免税品经营公司，距离获得牌照仅1个月，且相关举措均同期披露并指明推动免税业务尽快落地，彰显公司对免税业务布局的重视和迫切性。考虑到公司在北京市内黄金地段门店的卡位优势+环球影城&三亚南山景区大股东资源优势，我们认为公司未来免税业务发展或有望迎来多点开花！2）对于行业：本次王府井提出充分发挥现有优势，以及明确表明助力现有零售业务转型升级，且参考韩国首尔的明洞市内店模式，我们判断初期或大概率依托公司门店卡位，以市内免税的模式实施业务布局，对免税行业而言或预示着国人市内免税政策有望加速落地！
　　核心逻辑：免税业务重磅加码，公司市内&离岛免税或有望多点开花，发展有望迎来新篇章！1）公司于6月9日公告披露获得免税品经营资质，为上世纪80年代初以来，继海南离岛免税政策之后，第一次正式批准新的免税零售经营牌照，具备划时代意义，同时或将预示着国人市内免税店政策有望加速落地。2）公司在区位优势+营销品类+电商布局+全国经营下，发力北京市内免税业务优势凸显；叠加控股股东首旅集团为北京环球影城第一大股东，且不排除在园区内打造“旅游+免税”商业模式，公司未来在北京免税业务布局潜力可期。3）保守假设下，我们预计北京市内免税店2023年/2025年有望分别实现营收33亿元和52亿元，对应净利润分别6.2亿元和10.5亿元（净利率为18.7%/20.3%）；免税牌照加持下，公司发展有望迎新篇章。4）6月29日财政部明确公告：具有免税品经销资格的经营主体均可平等参与海南离岛免税经营等。王府井作为拥有免税资质的新参与者，或同样不排除以有序竞争方式参与海南离岛免税可能性；有望推动公司免税业务在全国版图的布局扩张。
　　投资建议：买入-A投资评级。我们基于公司北京市内免税业务在2021年有望开业运营假设下，预计公司2020-2022年存量百货收入为189亿元/264亿元/281亿元，对应增速-29%/+39%/+7%，存量业务净利润为4.64亿元/9.63亿元/11.82亿元；2020-22年市内免税收入为0亿元/15.6亿元/23.8亿元，对应免税净利润为0亿元/2.46亿元/4.25亿元；对应整净利润为4.64亿元/12.10亿元/16.07亿元，对应增速-51%/+161%/+33%，叠加公司的市内免税和离岛免税或均有望实现布局，继续维持公司买入-A投资评级。
　　风险提示：假设与实际不相符风险、市内免税业务发展进度低于预期、离岛免税发展低于预期、疫情影响超预期、宏观经济下行、新开店数不及预期。