兴业证券-TMT行业：全面拆解存储行业，前瞻供求关系与景气-200703

1. 投资要点存储行业景气度2兴业证券0H1量价齐扬，20H2震荡向上。

2. 存储芯片在2TMT行业019年的市场规模约1,118亿美元，约占集成电路32%比重；由于内存（DRAM）与闪存（NANDFlash）具备标准化大宗商品属性，价格对于供求关系高度敏感。

3. 存储行业在20H1已步全面拆解存储行业入量价齐扬的上行趋势，Q1营收规模同比上涨4%，中止连续5季下滑。

4. 我们测算，行业过度供给率（供给-需求）20H2将明显收敛，内存为-1%~-2%，闪前瞻供求关系与景气存为2%~6%。

5. 产品的价格趋势上，内存产品预计全年将逐季向上，而闪存上半兴业证券年涨势或优于下半年。

6. 供给侧：2019年存储行业CAPEX下滑12%，2020年内存投片产能增长11%，闪TMT行业存增长3%。

7. 今年存储原厂扩产仍然谨慎，同时部分产全面拆解存储行业能改造为传感器产线，主要通过制程升级和层数堆叠提升位元供给，预计2020年内存/闪存投片量年比+11%/+3%，位元供给YoY+13%/+31%。

8. 此外，存储模组也是行业景气重要指标，20H1前瞻供求关系与景气主要厂商营收持续攀升，5月份同比增长16%。

9. 我们判断，上半年存储部件的备货动能强劲，但由于整机出货不畅，手机与PC供应链的部品库存，兴业证券或影响Q3的存储需求。

10. 需求端：服务器骤增对冲智能机下滑，20H2关注云建设与消TMT行业费电子升级。

11. PC、服务器与手机合占70%以上存储全面拆解存储行业用量。

12. 1)智能手机：全年预计销量下滑约13%达到约11.8亿部，由于容量规格提升，预计全年内前瞻供求关系与景气存/闪存位元需求增长-4%/16%。

13. 2)PC：全年出货量将下降7%达到2.46亿台，预估全年内存/闪存位元需求增长-3兴业证券%/8%。

14. 3)服务器：数据中心客户将从三季TMT行业度逐步缩减拉货力道。

15. 全年服务器出货量将增长9.7%达到1,320万台，预计全年内存/闪存需求增长38%/全面拆解存储行业29%。

16. 4)游戏机：XboxSer前瞻供求关系与景气iesX和PS5年底上市，GDDR6和512GB以上SSD将成标配，成为重要增量。

17. 业绩展望：20H1产业链库存提升兴业证券，H2供求大致平衡，外部风险仍存。

18. 三大原厂库存回到历史TMT行业高位，备货下半年旺季需求，因此风险在于手机Q4销量，以及数据中心的服务器用量。

19. 我们全面拆解存储行业判断龙头厂商的估值中枢仍会维持稳健，但产品结构将会分化。

20. 以服务器为例，三方IDC将优于互联网龙头的自建需求，高阶服务器与部件比例或将缩小；与此同时，美系厂商的部件也受到外部事件影响，如SSD控制芯片中，美满电子（Marve前瞻供求关系与景气ll）Q1业绩同比下滑，而慧荣与联群20Q1同比增长近40%。

21. 投资建议：从产品价格趋势与封测模组的营收来判断，存储行业已进入上行周期，虽然终端市场下兴业证券半年的旺季效应或不如以往，但整体供求将大致恢复平衡，进而推动存储价格缓涨。

22. 我们推荐关注三大原厂中堆叠技术较领先的美光；与此同时，国产内存TMT行业与闪存快速建立产能，供应链国产化的过程中，相关设备原物料、封测模组与关键控制芯片厂商，业绩有望进入高速增长期。

23. 风险提示：全面拆解存储行业存储终端需求不及预期；国际情势影响产品供应；宏观经济超预期下行。