太平洋证券-昊华科技-600378-技术驱动型新材料科技企业，市场化改革促成长-200430

　　事件：1、公司发布2020年一季报，报告期实现营业收入10.23亿元，同比-2.97%；归母净利润0.96亿元，同比+2.73%。2、公司入选“科改示范行动”名单。
　　主要观点：
　　1.经营稳定，业绩平稳符合预期
　　2018年底，公司完成重大资产重组，形成以先进材料、特种化学和创新服务三大核心业务，具体包括氟材料、特种气体、特种橡塑制品、精细化学品及技术服务五大板块，产品服务于多个国家军、民品核心产业。总体而言，2020年一季度，公司氟材料板块以量补价，实现增长；特种气体、催化剂、特种轮胎表现增长；橡胶密封制品、聚氨酯新材料、特种涂料表现下滑。由于部分原料价格下滑弥补了产品价格下跌，公司综合毛利率28.38%，同比下滑0.05个百分点，基本稳定。
　　氟材料：主要由子公司晨光院负责生产销售，聚四氟乙烯树脂产能2.5万吨/年，国内第二；氟橡胶产能7000吨/年，国内第一。2019年，公司聚四氟乙烯树脂产量22314吨（同比+16.43%）、销量22784吨（同比+27.41%）。2019年由于产品价格下滑，公司氟材料板块实现营收10.38亿元，同比-5.36%，毛利率同比下滑9.54个百分点至19.54%。2020年一季度，公司聚四氟乙烯树脂产量5764.57吨（同比+51.72%）、销量5631.66吨（同比+31.78%）、均价39380元/吨（同比-17.22%），以量补价，营收2.22亿元，同比+9.08%。公司新增5000吨/年高品质改性聚四氟乙烯项目即将投产，将有利于提高板块毛利率。晨光院从事有机氟开发和生产已达五十多年，其中自主研制的国内独家中高压缩比聚四氟乙烯分散树脂产品，成功配套5G线缆生产，实现进口替代，供不应求。
　　特种气体：公司子公司黎明院目前具有六氟化硫产能2800吨/年，在国内工业级六氟化硫市场占有率约30%，在国内电子级六氟化硫市场占有率约70%。黎明院还具有三氟化氮产能2000吨/年，国内市场占有率约30%，与京东方等下游领先企业建立了稳固合作关系。公司子公司光明院是国内唯一具有4N高纯硒化氢产品研制及批量生产能力的企业。高纯硒化氢产品填补了国内空白，指标达到国外先进水平。此外，公司特种气体产品还包括绿色四氧化二氮、高纯硫化氢、二氧化碳-环氧乙烷混合气（熏蒸剂）、标准混合气体等。2019年，公司特种气体板块实现营业收入3.87亿元，同比增长28.4%，其中三氟化氮产量2424吨（同比+21.33%）、销量2486吨（同比+30.98%）。2020年一季度，公司特种气体板块实现销量1129.12吨，营收1.1亿元，表现良好。同时，公司黎明院在原有产能基础上计划新建电子气体产能4600吨/年，主要产品包括三氟化氮3000吨/年、六氟化钨600吨/年及四氟化碳1000吨/年。
　　特种橡塑制品：主要包括非轮胎橡胶制品、航空轮胎橡胶制品、航空有机玻璃及聚氨酯新材料等。非轮胎橡胶制品主要由公司子公司西北院、曙光院、沈阳院、株洲院生产销售。在军用航空轮胎领域，公司子公司曙光院在国内市场占有率第一，承接多项核心项目，技术实力雄厚。在航空有机玻璃领域，公司子公司锦西院是国内唯一研制和生产企业，产品光学、力学与耐老化等性能突出，产品广泛应用于多型号军用飞机。2020年一季度，公司橡胶密封制品销量同比下滑25.65%，特种轮胎销量同比增长179%，聚氨酯新材料销量同比下滑51.65%，营收小计1.09亿元，同比下滑16.89%。
　　精细化学品：主要包括特种涂料、催化剂、化学推进剂及原材料等。
　　公司是国内仅有的具有整船配套涂料研制能力的企业，拥有两个国内仅有的国家级重点实验室及工程研究中心，海洋涂料国家重点实验室和海洋涂料及功能材料国家地方联合工程研究中心。同时，公司在催化剂领域具有领先优势。2020年一季度，公司催化剂实现营收0.94亿元，同比增长176%；特种涂料营收0.43亿元，同比-22.57%技术服务：公司拥有世界领先的PSA技术，是全球三大PSA技术服务供应商之一，可应用于燃料电池制氢环节。
　　研发：公司2019年申请专利303件，其中国内发明专利227件，国内其他专利76件；授权专利177件，其中国内发明专利123件，国内其他专利54件。2019年荣获省部级以上科技奖励共计57项，其中国家级科技奖励2项，省部级奖励55项。2019年研发费用3.53亿元，营收占比7.51%。
　　2.新增产能促成长
　　晨光院5000吨/年高品质聚四氟乙烯悬浮树脂及配套工程、光明院研发产业基地项目（特种气体项目）、黎明院4600吨/年电子特气项目等新项目将有利于公司未来成长。
　　3.股权激励增强企业凝聚力，入选“科改示范行动”促市场化改革
　　2020年4月，公司限制性股票激励计划获得国务院国资委批复。根据《限制性股票激励计划草案》，公司计划对董事、高管、核心员工授予限制性股权激励合计2280万股，授予价格11.44元/股。第一至第三个解除限售期考核目标分别为，2020-2022年营业收入以2018年为基数，复合增长率分别不低于10%、12.3%、13.4%；净资产收益率分别不低于9.1%、9.2%、9.4%，且上述两个指标不低于对标企业的75分位值；研发投入营收占比均不得低于7%。
　　2020年4月27日，公司纳入“百户科技型企业深化市场化改革提升自主创新能力专项行动”（简称“科改示范行动”）获得国务院国有企业改革领导小组办公室备案。该行动将按照高质量发展要求，在部分科技型企业进一步深化市场化改革，重点在完善公司治理、市场化选人用人、强化激励约束机制等方面探索创新、取得突破，打造一批国有科技型企业改革样板和自主创新尖兵，推动国有资本布局优化和结构调整，在此基础上复制推广成功经验。
　　4.盈利预测及评级
　　我们预计公司2020-2022年归母净利分别为5.98亿元、6.65亿元和7.25亿元，对应EPS 0.67元、0.74元和0.81元，PE 26.2X、23.5X和21.6X。考虑公司为技术驱动型新材料科技企业，研发实力雄厚，新增产能及市场化改革促成长，维持“买入”评级。
　　风险提示：经济下滑、产品价格大幅波动、在建项目投产不及预期、市场化改革不及预期