中信证券-天山股份-000877-投资价值分析报告：新疆明珠，景气提升-200701

1. 公司为新疆以及西北地区产能最高的水泥生产企业，在江苏亦中信证券有布局。

2. 中期内新疆需求料保持较好景气度、供给各方料重聚共识使得价格料回升至高位企稳，长三角供需双稳下将为公司提供稳健盈利，同时成本费用料稳中有降，并受益于母公司天山股份的业务整合预期。

3. 我们预计公司2020-2022年净利润为20.2/23.1/25.4亿元，对应EPS预测为1.92/2.20/2.42元，现价对应PE为7.7/6.7/6.1000877x；基于PE及PB-ROE法并参考可比公司估值水平，给予公司目标价17.70元（对应2020年PE/PB为9.2x/1.7x），首次覆盖，给予“买入”评级。

4. ▍投资价值分析报告公司概况：新疆明珠，布局江苏。

5. 公司是新疆以及西北地区产能最高的水泥生产企业（2019年水泥年产能3866万吨），通过并新疆明珠购及新建完成新疆全域布局（年产能3166万吨），疆外在江苏亦有布局（年产能700万吨）。

6. 公司在新疆产能占有率33%居首，具有领导地景气提升位；在江苏产能占有率较低，策略以跟随市场为主，但近年来江苏利润贡献明显提升（2019江苏收入/毛利占比40%/41%）。

7. ▍新疆需求中信证券：短期基建支撑，中长期基建地产均有空间。

8. 基建对于新疆水泥产量波动的解释力在2008年后增强，因此我们以分析基建需求前景为主：1）逆周期调节持续加码下，预计2020年全国基建投资增长12%-15%；2）具体到新疆，新疆幅员辽阔，加强疆内外互联互通下，中长期交通基建仍有“补短板”空间，天山股份根据规划的投资目标及项目进展，我们预计新疆“十四五”期间交通基建整体投资规模较“十三五”期间增长72%，其中公路/国际铁路/疆内铁路料较快增长（254%/199%/644%）。

9. 此外，新疆城市化水平与全国尚有差距，在新一轮西部大开发推动下，新疆城镇化率仍有提升空000877间，地产市场仍有较好发展潜力。

10. 投资价值分析报告▍新疆供给：重聚共识，疆内价格料回升至高位企稳。

11. 由于运输新疆明珠半径的限制，疆外水泥难以外运进入，市场相对封闭。

12. 在景气提升核心市场东疆的集中度高（熟料产能CR5为81%），而公司在疆内产能居首，在核心市场内具主导地位（东疆产能占有率40%）。

13. 然而由于产能过剩及低价电石渣水泥冲击，新疆水泥价格2011-2017年一路下滑，为谋求破局，新疆率先通过错峰生产、错峰置换等一系列中信证券改革尝试，在2017年后缓和供需矛盾，水泥价格迎来回升。

14. 今年4月，由于需求恢复稍缓，错峰置换协议破裂，袋装/散装吨价格下调150/80元/吨；而随着4-5月需求明显改天山股份善，传统企业与PVC企业重新达成合作，6月中旬新疆袋装散装价格均已恢复至降价前水平。

15. 我们认为，在短期基建支撑、中期基建地产稳健支撑需求下，错峰置换整体上料将延续，价格料回升至高000877位企稳。

16. ▍长三角供需双稳，为提供公司提供稳投资价值分析报告健盈利。

17. 我们认为长三角市场联系紧密，不应孤立分析江新疆明珠苏情况，而应将长三角进行整体分析。

18. 1）从需求看景气提升，长三角为三大核心城市群之一，人口持续流入，财政实力雄厚，无论是基建还是地产端，中长期需求均较稳健；同时受益积压需求释放及重大工程推进，5月长三角公路水路投资同比+32%较快恢复，预计2020年基建全年实现较好增长。

19. 2）从供给看，长三角格局中信证券已基本稳定，主导企业对市场具有相对控制力，在需求短期受益基建复苏、中长期需求稳健下，我们预计1）长三角中期内价格将保持高位。