天风证券-银行7月策略：低估值与经济反弹共振，混业经营催化-200703

　　低估值与经济反弹共振，混业经营催化估值重构
　　估值低， 机构持仓低， 年初以来跌幅较大，存补涨需求。 当前，银行（申万）指数估值仅 0.68 倍 PB（lf），处于历史低位，下行空间小；年初以来涨幅为-9.5%，跌幅居中信行业第二，存补涨需求。20Q1 机构重仓银行板块市值占比 4.67%，较上年末明显下降，持仓比例处于低位。
　　后疫情时代，经济有望明显反弹。后疫情时代，国内经济逐步走出疫情的影响， 5 月规模以上工业企业利润正增长 6.0%，发电量开始正增长， 6 月 30 大中城市商品房成交套数同比增长 8.2%， 6 月 PMI 超预期，新出口订单显著改善。20 年初以来，社融增速明显上升，5 月末社融增速 12.5%，明显高于上年末，支撑下半年经济明显反弹。
　　混业经营催化。近期，《财新周报》报道证监会计划向商业银行发放券商牌照。尽管放开券商牌照短期对银行业绩影响不大，但中长期看， 证券业务将给银行带来新的增长点，有利于提升非息收入占比，降低息差依赖。A 股证券板块估值显著高于银行，美国投行与银行 PB 估值差异不大，混业经营时代，银行估值有望重构，估值或向券商板块靠近。
　　低估值与经济反弹共振，混业经营催化， 我们建议高度重视银行板块估值提升之机会。个股方面，我们主推低估值且基本面较好的平安、光大、兴业、常熟，关注招行、张家港行、江苏、成都、杭州、长沙、南京和北京等。
　　7 月金股-兴业银行：低估值且基本面较好，混业经营催化
　　盈利增长平稳， ROE 较高。 1Q20 营收增速 5.5%， 19 年营收增速 14.5%。 1Q20营收增速较低也与 1Q19 高基数有关，此外，非息收入受疫情影响较大。1Q20 归母净利润增速 6.8%，较 19 年的 8.7%略微放缓，主要是受疫情影响。19 年加权平均 ROE 为 14.02%，为 A 股上市银行较高水平。
　　息差受益于市场利率大降。由于负债端市场化负债占比较高，19 年同业存单利率同比下降近 100BP，带动负债成本率下降 24BP 至 2.66%，使得净息差同比上升 11BP 至 1.94%。
　　资产质量保持较好，拨备较充足。 1Q20 不良贷款率 1.52%，较年初下降 2BP；关注贷款率 2.07%，较年初上升 29BP，系疫情的暂时性影响。自 13 年以来，信贷结构优化，制造业等高不良行业贷款占比显著下降，住房按揭等占比上升，资产质量对经济周期的敏感度下降，未来不良压力不大。1Q20 拨贷比3.03%，拨备覆盖率 199.0%，抵御风险能力较强。
　　深耕“商行+投行” ，混业经营催化估值提升。兴业银行同业负债占比较高，受益于较低的市场利率。我们认为，兴业市场化程度较高，耕耘“商行+投行”，未来混业经营将使其有估值提升的长逻辑。
　　风险提示： 疫情冲击经济，资产质量明显恶化； 金融让利， 息差大幅收窄等。