国盛证券-天味食品-603317-跑马圈地进行时，半年业绩超预期-200703

　　天味食品(603317)
　　事件：公司披露2020年半年度业绩预增公告：2020年7月2日公司公告披露，2020H1公司实现归母净利润1.9-2.1亿元，同比增加82.85%-101.18%，分季度来看，预计2020Q2实现归母净利润1.1-1.3亿元，同比增长280%-345%。
　　一季度订单确认+渠道网络加速铺设，预计收入加速增长。受疫情影响，物流略有受阻，2020Q1营收同比增长9.21%，预收账款高企（2020Q1合同负债约1.1亿元）。随国内疫情好转，物流及生产逐步恢复，收入延迟确认带动Q2收入增长加速，产能有效匹配供需实现平衡。同时公司2020Q1新增经销商138名，并加强弱势市场布局，华南、华中区域分别新增经销商44名、34名，全国化布局持续推进。根据公司的股权激励目标，2020年营收增长目标约30%-50%，预计公司营收增长目标有序推进，上半年收入增速有望超过30%。
　　提价红利+费用投放节奏变动，Q2归母净利润增长提速。根据公司公告，2020Q2归母净利润同比增速约280%-345%，我们认为主要原因系：1）提价红利释放。公司于去年底对部分产品提价，在覆盖原材料成本压力的同时实现毛利率的上行，从而拓宽盈利空间；2）销售费用投放后延至下半年。从公司历史费用投放节奏来看，由于下半年为销售旺季（下半年营收占比约65%），Q2通常为销售费用投放高点，叠加营收基数较低，销售费用率探至全年高点（18Q2/19Q2分别为14%/15%）。今年由于疫情影响，销售费用将有望于下半年实现确认，Q2销售费用缩减为利润高增垫定基础。此外，近期公司在江苏卫视非诚勿扰节目投放广告，广告费用亦将多数确认在下半年。
　　未来展望：跑马圈地全速前进，利润空间有望释放。目前复合调味料行业尚处于蓝海阶段，公司通过加大产能扩充、强化内部激励，依靠川调底料双轮驱动，有望实现高于行业的高速增长。目前公司邀请战略咨询公司对发展战略进行规划，并将在下半年对《非诚勿扰》栏目进行广告投放，加大品牌宣传。同时今年公司将增加经销商开发力度，计划增加数量约500-700家。从盈利能力角度来看，公司2019年年报显示，今年归母净利润的增长目标为15%（3.42亿元），从上半年的完成情况来看，我们认为目标达成无疑，预期随营收快速增长同时，盈利端弹性有望释放。
　　投资建议：公司身处复合调味料优质赛道，且基本面显著改善，股权激励靴子落地，看好未来长期发展。维持“买入”评级，我们预计2020-2022年归母净利润分别为4.1/5.9/8.3亿元，对应EPS0.69/0.98/1.39元，对应PE80/56/40倍。我们给予目标价64元，对应2021年65倍PE。
　　风险提示：市场竞争加剧风险；公司渠道开拓进度低于预期。