中银国际-博汇纸业-600966-APP并购顺利推进-200629

1. 公司于2020年6月28日收到国家市场监督管理总局向中银国际金光纸业（中国）投资有限公司出具的《经营者集中反垄断审查不予禁止决定书》，反垄断局对金光纸业（中国）投资有限公司收购山东博汇集团有限公司股权案不予禁止。

2. 支撑评级的要点反垄断局过审，APP并博汇纸业购顺利推进。

3. 此次过审，意600966味着APP并购博汇顺利推进一大步。

4. APP若成功入主博汇，二者拥有国内白卡纸行业过半产能，行业集中APP并购顺利推进度将进一步提升，头部企业议价能力也将得以提升。

5. 由于同业竞争的要求，我们认为APP工业用纸业务后续将大概率注入上市公司，作为铜版纸、白卡纸、生活用纸多个纸种国内排名第一的造纸巨擘，其整中银国际合方案值得期待。

6. 看好双方整合后的协博汇纸业同效应。

7. 双方整合600966后在白卡纸行业成为绝对龙头，产能布局更广，能够更好的覆盖国内外市场，博汇本身的产能利用率有望不断提升。

8. APP拥有自产浆优势，比巴西浆运程更短，成本低20美元/吨，此外，在能源、造纸化学品、辅料APP并购顺利推进等原材料方面，双方可在发挥集采优势，降低生产成本。

9. 白卡纸需求短期受到疫情中银国际冲击，看好需求和供给侧的长期变化。

10. 由于需求受疫情影响，白卡纸企业库存不断提升，5月份白卡纸市场价格明显下行，6月份在618电商节带动下，需求有所恢复，6月份企业库存有所下降，上周白卡纸规博汇纸业模纸企发布涨价函，计划6月底或7月初上调200元/吨。

11. 相对于疫情的扰动，我们认为行业供需的长期变化更值得重视，需求方面，限塑令能带来替代增量需求，600966我们估算2020年将释放30万吨新增需求，2025年能达到248万吨。

12. 202APP并购顺利推进0年白板纸行业的产能继续削减200万吨，也将持续增加替代需求。

13. 而白卡纸行业20中银国际20年暂无新增产能投放。

14. 疫情影响若逐渐博汇纸业消除，行业供需格局有望率先改善。

15. 估值博汇纸业产能释放带来持续增长，APP若成功入主，将成为第一大白卡纸企600966业，盈利能力有望持续上行。

16. 预计2020-2022年EPS分别为0.79/1.10/APP并购顺利推进1.31元，同比分别增长683.9%/38.9%/20.2%，当前股价对应20年11.8XPE，维持买入评级。

17. 评级面临的主要中银国际风险疫情持续时间太长，行业新增产能加多，并购不成功。