山西证券-化工行业2020年中期策略报告：从需求端出发，关注具备刚需特征子行业-200630

　　行业回顾。2020年年初至今（截至2020年6月24日，下同），沪深300指数上涨1.04%，化工行业上涨2.36%，跑赢沪深300指数1.32个百分点，在A股28个行业中涨跌幅位列第15名。目前化工行业市盈率为23.10倍，显著低于近5年均值（30.63倍），相对沪深300市盈率（12.38倍）溢价率为86.59%，行业估值水平不断抬升，整体估值修复阶段有望持续，子板块整体估值水平趋于平稳。化工行业2020年第一季度营业收入同比下降18.6%，归母净利润同比下降107.14%，排名靠后，行业业绩一方面受疫情拖累，另一方面受原油价格崩盘影响较大。
　　石油化工。（1）原油：目前国际原油市场期货溢价状态仍将持续，远月合约价格仍高于近月合约价格，远期曲线向上倾斜，市场进入深度Contango结构，这与市场供应过剩、库存高企或不断增加有关。尽管OPEC+减产协议延长期限，一定程度上稳定了市场情绪，短期为国际油价提供支撑，然而原油市场需求疲软，市场对于全球经济的担忧情绪，以及非OPEC国家原油供应增加等因素都会抑制油价进一步攀升，油价出现大幅震荡的可能性趋弱，我们预计2020年下半年布伦特原油均价将保持在35-45美元/桶的区间。（2）聚酯：目前聚酯市场需求恢复缓慢，供需矛盾仍存，库存高垒，同时PTA产能的不断扩大对涤纶长丝成本端难有长时间的支撑。此外，疫情对于需求的冲击依然存在，终端订单情况并未显著改善，加上国际贸易担忧情绪升温，预计后续聚酯产业链产品价格整体涨幅有限。2019年5月恒力2000万吨/年炼化一体化项目在行业内率先实现了全面投产和商业运营，民营大炼化投产元年正式启动，行业竞争盈利模式转向全产业链协同，一体化、全链条的国际比较竞争优势更加突出和明显，未来具有一体化产业链优势的龙头企业或将持续收益。（3）PDH：下半年影响PDH产业链因素依然众多，包括新冠肺炎疫情的动向，同时成本端原油价格的不确定性，新增产能是否预期投产，现有产能开停工情况等。从历史情况来看，三季度往往属于丙烯的相对旺季，尤其“金九银十”往往是丙烯价格年内高点的时间，鉴于今年终端需求恢复缓慢及出口订单的骤减将影响市场的景气度，我们预计PDH产业链中产品无论是价格、开工及盈利水平都将面临一定压力，然而伴随着疫情后复工复产有序进行及需求端回暖，PDH有望受益于景气度提升。
　　基础化工。（1）农药：一方面，国内国外大豆种植品种差异导致的农药品种差异有望在“大豆振兴计划”背景下带来结构性机会；另一方面，2020年国内外作物虫害蔓延将促进杀虫剂内需外需同步增长，中国是农药生产及出口大国，相关上市公司有望受益。（2）维生素：在新冠肺炎疫情影响下，维生素行业在国内的产线供应已基本恢复正常，但全球疫情仍未得到良好控制，因此，从疫情影响的角度考虑，国外产能占比高的品种，尤其是国外产能占比超过40%的维生素A和维生素E将面临较严重的供需失衡，国内供应商开工及出口占比可能增加，值得关注。（3）锂电池材料：特斯拉对磷酸铁锂电池的起用有望形成爆款效应，结合当前CTP+LFP技术暂时能够满足新能源汽车续驶里程需求，短期内磷酸铁锂电池龙头企业及掌握CTP工艺的企业有望受益。
　　建议关注：卫星石化（002648.SZ）、恒力石化（600346.SH）、荣盛石化（002493.SZ）、桐昆股份（601233.SH）；先达股份（603086.SH）、中旗股份（300575.SZ）、扬农化工（600486.SH）、利民股份（002734.SZ）、新和成（002001.SZ）、国轩高科（002074.SZ）、宁德时代（300750.SZ）。
　　风险提示：宏观经济不及预期风险，原油价格大幅波动风险，相关企业新增产能投产不及预期风险，全球疫情持续大规模扩张风险，农药及维生素下游需求不及预期风险，新能源汽车产销量不及预期风险，其他不可抗力风险。