华泰期货-7月1日国常会点评：专项债补充资本，信用扩张将改善-200702

　　事件
　　国务院总理李克强7月1日主持召开国务院常务会议，决定着眼增强金融服务中小微企业能力，允许地方政府专项债合理支持中小银行补充资本金；通过《保障中小企业款项支付条例（草案）》，维护其合法权益；部署进一步促进国家高新技术产业开发区深化改革、扩大开放，推动高质量发展。
　　点评
　　金融中介功能将得到进一步发挥，信用扩张的进程预计将加快。对于银行而言，一方面是资产端随着上半年的降息收益率大幅回落，且周期底部叠加疫情冲击，资产端违约风险显著上升，在“直达工具”的影响下增加银行坏账拨备；另一方面是负债端在打击空转和不降存款利率的情况下，叠加对实体让利净息差的收窄成为必然，自然降低了银行信用扩张，尤其是对中小微企业的信用供给将收缩。随着专项债补充资本通道的建立，对于中小银行而言意味着在稳健经营约束下，资本实力的上升带来信用供给的能力得到提升，将加大银行资产端的信用投放，从而在驱动银行转向“逆周期”的信用扩张。
　　货币政策依然是结构性导向，关注执行过程的流动性溢出。以余初心的“政策退出”论，为上半年的利率市场调整给出了政策说明，同时开启了下半年风险释放过程中的信用“直达实体”进程，继续为服务中小微企业的中小银行降息以及补充资本，显示出直达政策的结构性。在打击资金空转的旗帜下，随着信用供给端能力的改善，预计直达政策的核心依然是中小微企业的信贷需求，需要关注政策执行过程中的市场流动性溢出。
　　和时间的赛跑，核心问题依然是下半年需求哪里来。“风险应对要走在市场曲线前面”，意味着政策在哪，风险就在哪。疫情在周期的末端加重了实体经济面临的困难，尤其是以外贸出口和服务型为代表的中小微企业。从615放弃市场经济地位的诉讼到630香港国安法落地后中美经贸摩擦的进一步加剧，都是对外需的挑战。出口转内销并不能在短期内消除实体面临的压力，尽管对于全球经济的展望逐渐乐观，但是当前对于国内需求改善预期依然是疲弱的。一方面，货币端央行下调再贷款和再贴现利率，财政端专项债补充中小银行资本金，保住市场实体；另一方面，建立市场化公司信用类债券违约处置机制1，降低周期末端出清带来的风险。因而我们认为这是一场政策和时间进行的赛跑，政策的真实目的并不是吹起刺激的泡沫，而是降低风险降临时的冲击，对于市场的负面影响依然存在。