华西证券-国检集团-603060-第三方检测龙头，激励落地按下加速键-200701

　　国检集团(603060)
　　第三方检测黄金赛道。2019年检验检测行业收入3225亿，行业2013-2019年营收CAGR达15%，赛道空间大、成长性快且利润率高、现金流较好，是当之无愧的黄金赛道。目前呈现大行业小公司格局，A股龙头华测检测2019年市占率仍不足1%。然而，第三方检测行业在“十三五”政策鼓励下已经开始跨区域、跨领域整合扩张，未来行业集中度有望稳步提升，其中并购将是推升集中度的重要动能，外延并购利好龙头和股东资源实力强的企业。
　　公司内生外延并举，业务范围拓宽。公司初期业务主要集中于建筑建材领域，2012年起加快并购步伐，通过内生外延并举，深化跨领域、跨地域发展。截止到2019年底，公司设有38个分子公司，基本实现全国布局，业务领域拓展至环保、农业等领域，为客户提供一站式综合服务，公司规模效应深化、人均收入及盈利能力位居行业前列。
　　“枣庄模式”助力并购，盈利能力仍有提升空间。2019年，公司通过增资地方检测企业方式进军枣庄市场，是公司首次“央地合作”，我们认为该模式有望成为公司未来重要的外延并购模式，助力公司市占率提升。同时，截止到2019年，公司子公司净利率相比母公司仍有10个点以上的差距，我们认为随着公司并购整合深化，子公司净利率仍有充足提升空间，从而提升公司整体盈利能力。
　　股权激励落地，治理机制理顺。检测公司的核心是牌照+人才。公司2019年公告股权激励计划，2020年5月激励授予完成，在中建材央企分子公司中绝无仅有。行权条件为2020-2022年收入增速不低于15/16/17%，且3年ROE不低于12%。我们认为激励计划理顺了内部机制，积极性提升。
　　投资建议。预计2020-2022年公司归母净利润2.42/3.03/3.66亿元，同比增长16.3%/24.9%/20.8%。给予公司基于市盈率估值的目标价25.70元/股，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：疫情反弹，行业整合低于预期，系统性风险。