招商证券-道恩转债投资简析：口罩熔喷料亮眼的改性塑料生产企业，建议申购-200701

　　道恩股份(002838)
　　道恩股份拟发行规模3.6亿元可转债，扣除发行费用后全部用于道恩高分子新材料项目、偿还银行借款及补充流动资金。
　　熔喷料产销亮眼的改性塑料生产企业。公司主打产品有改性塑料（当前产能21万吨、市占率1%，2019年收入占比72.61%）、热塑性弹性体（当前产能2.4万吨，收入占比14.44%）、色母粒（当前产能2.2万吨，收入占比6.69%）、熔喷料等，上游主要为以石油为原材料的各类基础化工原料产品、受石油价格影响较大，下游可被广泛应用于汽车工业、家用电器、医疗卫生等行业。2020年疫情爆发以来，口罩需求大增，而公司自主研发的“超高流动聚丙烯熔喷无纺布专用料技术”被山东省科技厅鉴定为国际先进水平公司，凭借在熔喷料领域的多年积累，公司于年初对熔喷料产线进行产能调节和产品切换，并迅速扩产、目前日产能达到1200吨，也带动一季度利润增长91.6%达到0.69亿元，当前公司产线满产、在手订单也较为充足，但疫情过后产能消化存疑。公司曾在2018年收购海尔新材、改性塑料产能增至21万吨，后续在改性塑料景气复苏的背景下，公司将继续专注改性塑料、热弹性体等产品，本次可转债募投项目将在1年后新增12万吨改性塑料产能，未来市占率将进一步提升，wind一致预期公司2020年利润达到3亿元、YOY85.03%。
　　估值处于上市以来偏高位置，存在质押风险。从估值来看，公司最新收盘价对应PE（2020E）为37.6X，估值处于上市以来的中间位置，同行业可比公司金发科技PE（2020E）21.2X、普利特PE（2020E）44.9X、国恩股份PE（2020E）16.6X，与同行业相比公司估值处于中等偏高位置。公司当前市值115亿元，过去1年波动率超过100%、在口罩概念的带动下弹性被放大。此外需要注意公司当前实控人股权质押比例超过60%，存有一定的质押风险。
　　平价保护较好、债底保护尚可。道恩转债利率条款设置前低后高明显、且高于市场平均，附加条款中转股价修正条款（15/30，80%）较当前市场常规条款设置较为严格，或表明公司对当前股价的信心。以对应正股6月30日收盘价测算，转债平价为99.56元，平价保护较好；在本文假设下纯债价值为83.83元、YTM为3.65%，债底保护尚可。
　　综合考虑本次转债条款、正股股价与基本面，建议申购本期转债。本次转债评级AA-、发行日平价99.25元，当前市场中平价、正股波动率与本期转债接近的寒锐（最新收盘价118.2元，转股溢价率16.26%）、雅化（最新收盘价120.2元，转股溢价率16.68%），预计本次转债上市首日价格在110元左右；本次转债仅设置网上，假设原股东优先配售60%，则留给公众投资者的额度为1.44亿元，进一步假设网上550万户申购，则中签率在0.003%左右，建议一级市场可以申购。
　　风险提示：熔喷料产能消化不足，原材料价格波动