华泰证券-圆通速递-600233-航空贡献业绩增量-200701

　　圆通速递(600233)
　　二季度盈利增速有望领跑行业，维持“增持”评级
　　综合考虑航空减亏及圆通国际盈利改善等因素，我们预计公司2Q20归母净利6.2亿元，同比增长24%。我们同时根据最新股本微调20/21/22年EPS预测至0.71/0.80/0.90元（前值：0.71/0.80/0.89元），对应即期股价20.5/18.2/16.3XPE。可比公司对应20年Wind一致预期PE中值26.3X；考虑市场对价格战仍存担忧，给予公司20年22-25XPE（行业估值折价16%-5%），调整目标价区间至15.62-17.75元（前值12.76-14.89元），维持“增持”评级。
　　行业件量增速持续上行，市场竞争加剧
　　3月以来，快递行业件量增速持续上行，其中3/4/5月件量同比+23.0/+32.1%/+41.1%，618（06/01-06/18）件量同比+48.7%，端午节（06/25-06/27）揽收/投递件量同比+45.4%/47.7%。我们预计6月行业件量同比增速（45%+）或是全年月度最高值（其中618为峰值）。件量增速上行的同时，行业价格战显著加剧，3/4/5月国内（同城+异地）件均价同比-9.7%/-12.9%/-15.7%，5月降幅创17年以来最大值。（数据来源：国家邮政局）
　　持续降本增效，降低单票成本
　　3/4/5月，公司件量同比分别增长20.3%/40.9%/61.0%，5月件量增速领跑通达系。我们预计公司能够完成全年件量增速超过行业10-15pct的目标。2019年，通过车队直营化、转运中心自动化和精细化管理，公司单票运输/中转成本同比分别下降13.4%/17.1%至0.69/0.36元（中通：0.65/0.35元）。2020年，公司单票成本降幅目标为0.1元，其中干线/分拨分别为0.07/0.03元（不含高速通行费减免）。
　　股权激励凸显信心，二季度盈利增速有望领跑行业
　　今年4月，公司公告拟授予股权激励1640万股，行权目标为20/21年扣非净利不低于24/26亿元，凸显管理层信心。2019年，公司航空业务亏损约1.9亿。受疫情影响，腹仓减班推动全货机价格暴涨，我们预计20年航空业务有盈利可能。今年6月，圆通国际预计上半年净利同比增长10倍（1H19：514万港币）。综合考虑航空减亏及圆通国际盈利改善等因素，我们预计公司2Q20归母净利6.2亿元，同比增长24%。
　　维持“增持”评级
　　根据公司股本变化，我们微调20/21/22年EPS预测至0.71/0.80/0.90元（前值：0.71/0.80/0.89元），对应即期股价20.5/18.2/16.3XPE。可比公司对应20年Wind一致预期PE中值26.3X；考虑市场对价格战的担忧，给予公司20年22-25XPE（较行业估值折价16%-5%），调整目标价区间至15.62-17.75元（前值12.76-14.89元），维持“增持”评级。
　　风险提示：行业增速低于预期、价格战、社保成本冲击。