平安证券-县城新型城镇化建设专项企业债点评：比普通县级城投债略好-200630

　　核心摘要
　　1、2020年6月24日，国家发改委发布《县城新型城镇化建设专项企业债券发行指引（征求意见稿）》，推出县城新型城镇化建设专项企业债券这一新的专项企业债券产品，以响应今年5月《政府工作报告》中“深入推进新型城镇化”的政策安排，配套落实此前发改委发布的《国家发展改革委关于加快开展县城城镇化补短板强弱项工作的通知》。专项企业债券募投项目应用于县城新型城镇化相关项目，要求是市场化自主经营、可产生稳定持续的经营性现金流，重点包括三类项目：县城产业平台配套设施建设项目、县城智慧化改造建设项目和县城新型城镇化其他领域建设项目。
　　2、《发行指引》主要是从降低发行标准和增强信用背书两个方面，以加大企业债对新型城镇化的支持。在降低发行标准方面，放开此前2018年7月的窗口指导曾提到的区县级企业债债项评级需达到AA+的评级要求，可能带来AA及以下的城投债的发行放量。但一是此前该窗口指导的执行层面并非那么严格，2018年8月以后债项评级为AA的县及县级市级别的城投主体也有部分企业债发行，二是县域城投企业债发行主体中，多数主体评级在AA及以下的主体都通过担保等方式提高其债项评级至AA+，因此这一松绑的实际影响可能相对有限。在增强信用背书方面，发改委一是允许通过出让土地使用权作为收益来源，对专项债券项目的还款形成较有力的支撑，二是试图绑定政府预算内资金、政府专项债和银行机构作为背书支持，但这一类增信措施仍需政府部门和银行方面的配合支持，后续落实效果值得关注。
　　3、整体来看，发改委为了响应中央推进新型城镇化的号召而推出这一专项产品，希望从企业债这一层面加大对新型城镇化的支持。这一新的融资产品可以帮助投资者定位新型城镇化相关资产，但局限在县及县级市。《发行指引》对债项评级要求的“松绑”释放的规模可能相对有限；增信措施中土地增信对投资具有一定的实际意义，绑定政府增信和银行增信的具体政策实行效果仍需继续观察。投资策略方面，需控制久期，结合地方土地的资质和项目收益，适当参与部分短久期的这一品种。
　　4、风险提示：央行货币政策边际收紧带来债券市场波动加剧；拉长久期来看，低等级县域城投债仍有一定信用风险；县城新型城镇化建设专项企业债券放量规模可能相对有限。