长江证券-当升科技-300073-寻找正极行业的阿尔法之当升科技篇-200627

1. 寻找正极的阿尔法]过去市场对于正极标的的投资或更长江证券多从行业贝塔的角度出发，体现为当升科技在业绩高速增长的两年，估值中枢不断下移。

2. 背后的原因，一是三元正极企业的单吨盈利变化受库存损益影响，且与资源品价格波动趋同；二是已上市的三元正极企业，由于客户结构的调整，过去几年市场份额并未持续提升，销量增当升科技长更多取决于行业景气。

3. 展望来看，应重视三元正极的阿尔法属性，三元正极供应链关系清晰、产品迭代速度快，且正是因为当前格局分散，弹性会300073非常可观，历史上振华新材即因此实现份额快速提升。

4. 我们认为，未来三元正极环节的阿尔法会体现在海外供货、高寻找正极行业的阿尔法之当升科技篇镍化两条主线。

5. 当升科技的阿尔法（1）：品质为先长江证券，引领出海，乘韩系放量之风当升科技在2018年已逐步成为全球高端电动汽车和储能设备供应链的核心企业，2019年成功进入全球高端电动汽车供应链，应用于国际一流品牌纯电动和混合动力汽车。

6. 从收入占比上看，当升科技2019年正极海外出口占比在25%左右，高当升科技于其他正极头部企业。

7. 当升科技在海外市场进展较快且卡位良好，原因一是公司技术积累深厚、且早在2005-2007年即与韩系客户配合；二是公司产品品质、性能等方面具备一定的优势，例如循环寿命、热稳定性、低温性能等；三是公司管理体系比较稳健，这一点也颇受300073海外客户重视。

8. 海外市场在碳排放政策框架驱动下，未来几年将保持高景气，驱动韩系电池厂装机实寻找正极行业的阿尔法之当升科技篇现高增长，而韩系电池厂的供应链正加速中国化，给国内头部材料企业提供机会，当升科技有望借力于海外客户，分享海外市场的高成长。

9. 当升科技的阿尔法（2）：储能、消费、高镍，布局多日，兑现之长江证券时除了动力电池市场凭借海外可能实现的阿尔法外，我们认为公司潜在的增量点还包括储能正极材料、消费类正极材料以及高镍动力电池三方面：1）公司储能三元材料定位于高端市场、国际核心客户，获得国际两大储能锂电客户的高度认可。

10. 全球储能市当升科技场方兴未艾，正处于爆发前夜。

11. 2）公司钴酸锂业务在航模、无人机300073等国内高端小型锂电市场处于领先地位，2019年销量增长可观且盈利能力较强，未来将带来稳定的增量贡献。

12. 3）高镍三元是正极行业升级明确的趋势，CATL、SKI引领行业发展，高镍正极产能、工艺壁垒较高、目前格局较好，卡位的寻找正极行业的阿尔法之当升科技篇企业具备超额收益。

13. 当升科技也将长江证券高镍作为重要的战略布局，在技术、产品、产能上均有储备，有望受益于高镍趋势。

14. 负面因素逐步化解，多轮驱动下看好公司成长近两年主要对业绩构成负面影响的，一是2019年大额计当升科技提的减值损失与商誉减值；二是装备业务中鼎高科的业绩连续两年承压。

15. 展望来看，负面因素逐步化解，正极业务的布局有望相继兑现，300073成为公司实现阿尔法的来源。

16. 风险提示：Table_Risk]1.寻找正极行业的阿尔法之当升科技篇海外客户拓展不达预期；2.竞争格局超预期恶化进而影响盈利能力。