国盛证券-传媒行业潮玩盲盒系列报告二：从Funko、Sanrio看美日潮玩行业发展-200629

1. 扭蛋玩法在日本历经60年经久不衰，巨头国盛证券布局与产品创新引发多轮热潮。

2. 日本扭蛋行传媒行业潮玩盲盒系列报告二业2019年市场规模为365亿日元，2016-2019年CAGR9.6%。

3. 目前从Funko、Sanrio看美日潮玩行业发展万代（57.5%）与多美（约25%）市占率位于前列，两家龙头企业在占据高集中度的原因在于：1）先发优势，以及由此带来的2）渠道优势。

4. 万代与多美分别于1977和1986年进入扭蛋行业，多美目前扭蛋机分布点共37国盛证券69处；3）IP及产品优势。

5. 从万代发展历程看，历史上重要IP产品是驱动公司成长的核心原因，除引发第一波扭蛋热潮的产品“筋肉人传媒行业潮玩盲盒系列报告二橡皮擦”外，目前万代在手的重要IP包括“机动高达战士”、“假面骑士”、“龙珠”、“奥特曼”和“宠物小精灵”等。

6. 国内潮玩盲盒市场和日本扭蛋市场的共性特征包括密集的渠道（无人零售机）和年轻的用户从Funko、Sanrio看美日潮玩行业发展画像（30岁以下女性占比30%）。

7. 日本扭蛋与盒蛋均为随机抽取的玩具，但由于渠道和受众面相对较窄，盒蛋发售量少于性质国盛证券相似的扭蛋。

8. 2020年1月万代发售的50个传媒行业潮玩盲盒系列报告二新品中11个为盒蛋，39个为扭蛋。

9. 参考扭蛋发展史，行业热潮由巨头推出的创新产品驱动（万代“筋肉人橡皮擦”和多美“立体扭蛋百科图鉴”），且伴随着扭蛋价格的提升，以此带来市场规模的从Funko、Sanrio看美日潮玩行业发展持续增长。

10. 随着日本扭蛋行业迈入成熟期国盛证券（2005年以后），开拓新市场（游客及海外市场）是增长的重要引擎。

11. 不论是国内酷乐潮玩等渠道属性的公司，还是日本玩具龙头万代、美国惊喜娃娃公司MGA娱乐，其商业模式与国内潮玩盲盒企业并不相同，在全球传媒行业潮玩盲盒系列报告二范围内均没有与泡泡玛特完全同质的竞争对手。

12. 因此，我们从Funko、Sanrio看美日潮玩行业发展认为国内以泡泡玛特为代表的潮玩盲盒企业，凭借先发优势和产品优势，可能成为全球潮玩盲盒的标准制定者和发展引领者，其创造的商业标准和产品体系可能成为一门“语言系统”，其价值远超玩具本身。

13. 但在未来的国际拓展中，需要解决审美差异与“MAL国盛证券L生态”的问题。

14. 国内盲盒零售传媒行业潮玩盲盒系列报告二店依托高流量商圈，而海外国家MALL生态相对较弱，这可能也是日本以无人零售的扭蛋为主，而靠便利店、批发商等渠道购买的盒蛋发展相对较弱的重要原因。

15. 从产品属性和IP属性从Funko、Sanrio看美日潮玩行业发展两个维度，我们选取Funko与Sanrio进行对标分析。

16. 参考Funko的经验，潮玩公司运营的关键节点或在于：拥有稳住基本盘的长青IP，逐步打造丰富的渠道和高效供应链，再以稳定的业绩获取更多的IP合作，以实现“获取IP-设计研国盛证券发-生产-渠道销售”的正循环。

17. 从估值角度看，Fu传媒行业潮玩盲盒系列报告二nko及Sanrio的股价变化与营收增速、利润率高度相关，PS估值更好地反应了市场表现。

18. FunkoPS峰值2.9x，最低值0.19x从Funko、Sanrio看美日潮玩行业发展（受到2020年疫情影响业绩下滑明显），估值稳定期水平在1.5x左右。

19. SanrioPS估值峰值6x，长期稳定国盛证券在3-4x。

20. SanrioPS估值高于Funko，我们认为核心原因在于其利润率水平传媒行业潮玩盲盒系列报告二更高。

21. 投资建议：国内潮玩盲盒行业仍处于快速发展期从Funko、Sanrio看美日潮玩行业发展，行业集中度相对较低，头部公司将借助渠道和IP先发优势构筑护城河，提高市场份额。

22. 由于Funko和Sanrio商业模式与潮玩盲盒企业并不同质，处在发展早期的泡国盛证券泡玛特拥有更高的收入增速、更大的增长空间和更高的净利率水平（2019年26.8%），我们认为可以给予更高的PS估值。

23. 建议关注具有IP传媒行业潮玩盲盒系列报告二和渠道优势的龙头公司泡泡玛特、金运激光。

24. 风险提示：IP的市场吸引力低于预期，知识产权风险，市场竞争从Funko、Sanrio看美日潮玩行业发展风险。