川财证券-盛和资源-600392-首次覆盖报告：产业全布局，受益稀土价格回升-200628

　　盛和资源(600392)
　　轻重稀土资源兼具，产业上下游一体化。 公司为六大稀土企业集团之一中铝集团的成员单位， 2012 年借壳上市之后通过向上游整合实现由单一稀土分离冶炼向上下游资源一体化的转变。 公司目前稀土矿资源总量近 5 万吨/年（ REO），仅次于国内第一大稀土集团包钢-北方稀土。公司稀土资源结构呈现轻重稀土兼具、海内外市场并举。公司正在推进海外格陵兰矿国内独居石选矿增产项目，随着国内外项目落地，公司稀缺资源储备将进一步提升。
　　锆钛业务规模快速增长， 副产品独居石为重稀土原料另辟蹊径。 2017 年，公司通过收购海南文盛材料增加锆钛业务和副产品独居石。锆钛采选中副产品独居石中也含有大量的铽、镝等重稀土。由于缅甸离子矿进口不确定性增加，国内以独居石为原料的重稀土分离工艺逐渐增多。 2019 年，海南文盛锆钛年产量接近 40 万吨，独居石产量 1 万吨，共贡献营收 27%。公司计划在连云港新建 150 万吨的锆钛选矿项目，拟将选矿处理能力提升 2 倍。
　　国内外疫情好转， 稀土价格底部回升。 稀土价格目前分化较大，受资源限制的重稀土价格坚挺，但供应宽松的轻稀土价格近年来持续走低。 2020 年疫情期间，稀土氧化物代表氧化镨钕价格一度下跌至 26-27 万元/吨，接近稀土分离企业成本线。随着国内外疫情恢复，以及终端稀土磁材需求长期向好，中重稀土价格中长期有望持续回升。 6 月份以来，国内稀土氧化物价格不断上涨，截止月末，氧化镨钕价格已经回升近 30 万元/吨。
　　首次覆盖予以“增持”评级
　　盈利预测： 预计 20-22 年分别实现营收 72、 77.3 和 82.3 亿元，分别实现归母净利润 1.02、 3.74、 4.11 亿元，实现 EPS 分别为 0.07、 0.21、 0.23 元每股。对比可比公司，行业估值为 50 倍，考虑公司资源中轻稀土比重较高，给与公司 40 倍估值。公司 2020 年 6 月 24 日价格为 7.14 元，对应估值为 33 倍，给与增持评级。
　　风险提示： 稀土政策变化， 海外疫情反复