国金证券-诺邦股份-603238-短期疫情催化，中长期自有品牌发力-200629

　　诺邦股份(603238)
　　投资逻辑
　　诺邦是国内水刺无纺布&湿巾外销双龙头。公司以水刺无纺材料为基本盘，现已发展为覆盖产业链中、下游的水刺非织造产品制造龙头，目前产能超过4 万吨。
　　湿巾业务：受疫情驱动爆发增长，中长期成长可期。短期看，国内外疫情驱动湿巾行业爆发增长，与此同时，公司于 2019 年底投放新增产能，预计增幅为 30%，行业爆发+产能释放，刺激湿巾业务放量增长。基于 03 年非典经验，湿巾行业在“后疫情时代” ，因居民卫生意识增强，将延续良好的成长性，而本轮“新冠疫情”无论影响程度、影响范围，均显著强于“非典”，因此我们认为国内湿巾行业在此次疫情的驱动下，爆发的力度、持久性以及“后疫情时代”的成长延续性，均强于“03 年非典时期”。
　　干巾业务：抓住电商机遇，自有品牌邦怡&小植家蓄势待发。中长期看，诺邦从 OEM 代工和材料供应商进化、升级成品牌商，是公司的战略方向。2019 年以来，诺邦围绕干巾品类，大力发展线上自有品牌邦怡和小植家，目前自有品牌营收取得快速增长，随着 C 端营收占比的不断提升，公司的盈利水平和盈利稳定性均将得到显著改善，与之对应，公司的合理估值水平亦将得到提升。
　　材料业务：行业高景气+产能扩张，价量齐升。粘胶纤维和涤纶纤维占无纺材料成本比例超 70%。基于供需分析，我们预计粘胶纤维未来 2 年将处于低位震荡，虽然涤纶纤维自 2020 年 4 月底以来价格有所反弹，但水刺无纺布凭借自身偏紧的供求关系，能够完全转嫁甚至超额转嫁成本上涨的压力，从而维持高盈利性。公司 IPO 募投项目非织造材料产线于 19 年下半年投放，预计 2020 年新增 1000 吨/月，同比增幅大致 50%，释放材料业务的增长动能。
　　投资建议
　　我们预计公司 2020-2022 年的 EPS 分别为 1.50、1.74 和 2.04 元，当前股价对应 2020-2022 年 PE 分别为 28、24 和 21 倍。给予公司 2020 年合理估值 35 倍，对应目标价为 52.6 元，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险
　　行业扩产失控导致毛利率下滑的风险；上游原材料价格大幅波动的风险；湿巾&干巾业务增长不达预期的风险；销售费用率超预期的风险；汇率风险。