天风证券-华西股份-000936-加码收购索尔思股权，布局光芯片，光模块全产业链-200628

1. 事件公司发布公告，拟增加收购索尔思光电5.68%股份，叠加已有持股以及前期公告的收购计划，若天风证券收购完成，公司将合计持有索尔思光电60.36%股权。

2. 本次交易的先决条件为前次收购交华西股份易完成。

3. 我们点评如下：公司计划合计收购光芯片/模块重点企业索尔000936思光电60.36%股权，产业转型升级迈出实质步伐。

4. 索尔思掌握自主高端光芯片自产能力，已经进入电信和数通市加码收购索尔思股权场主要客户，有望进入业务发展快车道。

5. 公司拟追加以2403万美元（约合人民币1.72亿元）对价收购索尔思光电5.68%股权，收购完成后上市公司将合计持有索尔思光电60.3布局光芯片6%股份，索尔思光电将被纳入合并范围。

6. 索尔思拥有自主研发和生光模块全产业链产的光芯片，目前全球前五的大型数据中心及电信设备客户均是索尔思主要客户，2019年索尔思在江苏金坛建成投产光芯片及TO封装工厂，中国台湾芯片厂产能也在持续扩张。

7. 2019年索尔思光电实现营业收入1.63亿美元，约合人民币11.4亿元，2020年一季度索天风证券尔思光电实现营业收入4360万美元，约合人民币3.10亿元，收入体量可观。

8. 5G+云计算驱动长期成长，索尔华西股份思光电有望凭借自主高端光芯片，强化核心竞争力。

9. 0009362020年国内5G大规模建设正式启动，5G独立组网建设将带动接入-传输核心网各个环节光模块需求高速增长。

10. 数据中心市场受益云计算持续快速发展带来的流量持续增长，叠加产品迭代升级，对高速率数通光模块需求持续增长，400G等新一代产品开始起量，带来产品价值量的进加码收购索尔思股权一步提升。

11. 索尔思光电布局光芯片在电信和数通市场主要客户渠道完善，随着公司核心高端光芯片产能持续爬坡、产品导入逐步完成，公司有望掌握光模块产业链核心环节，盈利能力持续优化，受益5G和云计算带动的电信及数通光模块行业持续旺盛需求，进入收入和利润持续高速成长阶段。

12. 盈利预测及投资建议针对索尔思光电，我光模块全产业链们选取可比的光模块企业，参考PS指标进行横向比较。

13. 光模块/器件行业可比公司202天风证券0年PS9.8倍，2021年PS7.1倍。

14. 按照我们对索尔思的收入测算（报告盈利预测仅针对原有业务，索尔思备考测算见正文），按2020年计算标的资产合理估值174亿元，按2021年计算华西股份合理估值160亿元。

15. 由于公司拟收购60.36%股权000936，则对应部分合理市值约101亿元。

16. 针对华西股份原有业务，由于化纤行业属性以及公司未来收入利润加码收购索尔思股权增长相对平稳，参考同行业平均11.3倍市盈率，按2020年5.87亿元归母净利润计算，合理市值约66亿元。

17. 则若公司收购事项完成，我们预计并表后整体目标市值167亿元，重申“买布局光芯片入”评级。

18. 风险提示：收购进度慢于预期、标的资产成本和费用优化进度慢于预期、行业需求低于预期、技术光模块全产业链研发风险。