天风证券-华西股份-000936-加码收购索尔思股权，布局光芯片-光模块全产业链-200628

　　华西股份(000936)
　　事件
　　公司发布公告，拟增加收购索尔思光电5.68%股份，叠加已有持股以及前期公告的收购计划，若收购完成，公司将合计持有索尔思光电60.36%股权。本次交易的先决条件为前次收购交易完成。
　　我们点评如下：
　　公司计划合计收购光芯片/模块重点企业索尔思光电60.36%股权，产业转型升级迈出实质步伐。索尔思掌握自主高端光芯片自产能力，已经进入电信和数通市场主要客户，有望进入业务发展快车道。
　　公司拟追加以2403万美元（约合人民币1.72亿元）对价收购索尔思光电5.68%股权，收购完成后上市公司将合计持有索尔思光电60.36%股份，索尔思光电将被纳入合并范围。索尔思拥有自主研发和生产的光芯片，目前全球前五的大型数据中心及电信设备客户均是索尔思主要客户，2019年索尔思在江苏金坛建成投产光芯片及TO封装工厂，中国台湾芯片厂产能也在持续扩张。2019年索尔思光电实现营业收入1.63亿美元，约合人民币11.4亿元，2020年一季度索尔思光电实现营业收入4360万美元，约合人民币3.10亿元，收入体量可观。
　　5G+云计算驱动长期成长，索尔思光电有望凭借自主高端光芯片，强化核心竞争力。
　　2020年国内5G大规模建设正式启动，5G独立组网建设将带动接入-传输-核心网各个环节光模块需求高速增长。数据中心市场受益云计算持续快速发展带来的流量持续增长，叠加产品迭代升级，对高速率数通光模块需求持续增长，400G等新一代产品开始起量，带来产品价值量的进一步提升。索尔思光电在电信和数通市场主要客户渠道完善，随着公司核心高端光芯片产能持续爬坡、产品导入逐步完成，公司有望掌握光模块产业链核心环节，盈利能力持续优化，受益5G和云计算带动的电信及数通光模块行业持续旺盛需求，进入收入和利润持续高速成长阶段。
　　盈利预测及投资建议
　　针对索尔思光电，我们选取可比的光模块企业，参考PS指标进行横向比较。光模块/器件行业可比公司2020年PS9.8倍，2021年PS7.1倍。按照我们对索尔思的收入测算（报告盈利预测仅针对原有业务，索尔思备考测算见正文），按2020年计算标的资产合理估值174亿元，按2021年计算合理估值160亿元。由于公司拟收购60.36%股权，则对应部分合理市值约101亿元。
　　针对华西股份原有业务，由于化纤行业属性以及公司未来收入利润增长相对平稳，参考同行业平均11.3倍市盈率，按2020年5.87亿元归母净利润计算，合理市值约66亿元。则若公司收购事项完成，我们预计并表后整体目标市值167亿元，重申“买入”评级。
　　风险提示：收购进度慢于预期、标的资产成本和费用优化进度慢于预期、行业需求低于预期、技术研发风险