东吴证券-浙江医药-600216-昌海制药股权转让，员工激励范式打开-200628

　　浙江医药(600216)
　　事件： 2020 年 6 月 24 日， 公司发布公告，拟向绍兴益元生物医药合伙企业转让子公司昌海制药 6.474025%的股权，转让价格为 2050 万元。 根据相关规定，本次交易构成关联交易，但不构成重大资产重组。
　　投资要点
　　子公司股权转让打开员工激励新模式。 益元生物的合伙人主要是公司的高管以及技术骨干，昌海制药主要从事出口原料药业务， 19 年实际亏损 1.08 亿元，此次股权转让按照收益法评估，昌海制药评估价值3.03 亿元， 相较于净资产 2.78 亿元，略有增值。我们认为此次股权转让作为公司改革的一个重要尝试， 有望解决经营骨干激励不足问题。
　　创新药业务持续推进，产品市场推广在即： 公司独家生产的 1.1 类创新药苹果酸奈诺沙星胶囊已经进入《国家医保目录（ 2019 版），针剂业务正在推进。 ADC 大分子项目 ARX788 乳腺癌临床研究 I 期已基本完成。 ARX788 正在开展胃癌Ⅱ期/Ⅲ期临床研究的准备工作。子公司创新生物的万古无菌喷干项目正在准备相关缺陷答复完善和 NDA 资料再提交准备工作。此外，目前公司共有在研新药新产品项目 37 项，处于临床研究或 BE 阶段 5 项，申报生产 8 项。
　　维生素价格同比大增，公司业绩弹性大： 2020 年 3 月以来，受疫情影响， 行业库存减少、开工率低，维生素产品供需关系收紧， 截至 6 月28 日，博亚和讯国产 VA、 VE 报价分别为 420 元/Kg 和 69 元/Kg， 上半年均价分别为 424.36 元/Kg 和 66.31 元/Kg，上半年均价同比涨幅分别为 13.75%和 52.40％， 维生素涨价有望大幅推动公司 Q2 业绩增长。
　　喷雾干燥技术有望带动公司制剂出口： 公司推出喷雾干燥技术代替传统的冷冻干燥技术，注射用盐酸万古霉素和注射用达托霉素已经获得 FDA同意以 505b2 的方式提交 NDA 申请，并接受了 FDA 的 POV 访问。喷雾干燥技术属于平台型技术，可拓展空间大，相关动向值得关注。
　　盈利预测与投资评级： 我们预计公司 2020~2022 年分别实现收入 96.78亿元、 102.11 亿元、 107.44 亿元，实现归母净利润分别为 15.02 亿元、15.67 亿元、 16.78 亿元， EPS 分别为 1.56 元、 1.62 元、 1.74 元，当前股价对应 PE 分别为 13X、 13X、 12X。维持“买入”评级。
　　风险提示： 维生素价格下行；创新药、创新制剂以及一致性评价进展慢于预期； 新产品市场推广受阻； 国际贸易环境恶化