广发证券-煤炭开采行业2020年中期策略：煤价韧性凸显，需求回升有望带动估值上行-200628

　　20年回顾：目前煤价处于历史中位，估值跌至最底部，国内疫情缓解后煤价表现好于预期。煤炭周期：煤价：过去20年煤价经历三轮周期，目前煤价处于过去20年的中位水平；股价：目前煤炭板块指数相对于14年最低点仅上涨约9%，而PB估值相对最低点仍折价近20%；供需：供给侧改革以来新增产能有序释放，需求增速也趋于平稳；企业经营：煤炭企业的扩张主要在06-14年，供给侧改革以来行业资产负债率高位回落，目前仍处于65%水平，而行业盈利水平回落至中位略偏下。从过去20年来看，目前煤炭价格、盈利及供需增速处于中位水平，行业盈利和煤价不具备大幅下跌的空间。
　　短期：上半年煤价中枢同比下降，但平均价格仍达到535元/吨的绿色区间中位水平。其中秦港5500大卡动力煤价从底部464元/吨上涨至565元/吨，涨幅为101元/吨或22%，而焦炭受益于下游钢厂开工回升，各地去产能、限产预期，5月以来主产地焦炭价格连续提涨6轮，累计上涨300元/吨。国内疫情缓解后煤价表现好于预期，体现需求韧性。
　　中长期：行业供需有望维持基本平稳，煤价不悲观。下半年，平稳的供给和环比改善的需求有望持续支撑煤价。其中，动力煤方面，将先后进入迎峰度夏以及采暖季，港口和电厂库存处于中低位，动力煤需求有望继续改善。煤焦方面，房地产投资降幅收窄，基建投资有望继续回暖，支撑煤焦钢产业链需求。从全年来看，预计2020年煤炭供给小幅增长，但需求端受疫情影响略有下降，供需整体偏宽松，煤价中枢小幅下降。综合考虑未来三年供需基本平衡，预计煤价总体维持在535元/吨附近。
　　上市公司：重点煤企盈利和现金流稳健性仍较高。（1）优质龙头煤企具有资源成本优势，抗风险能力较强。（2）政策层面对长协机制是鼓励和认可的，对长协机制的要求也具有连续性，长协机制的有效运行、长协比例提升，也有助于增强煤企业绩稳健性。（3）主动的成本费用管控+煤矿智能化投资实现减员降成本等，也有望平滑业绩波动。在中性假设下，预计2020年三季度煤炭供需均价维持535-560元/吨的水平，全年价格约535元/吨。在此背景下多数煤炭公司的收入将随煤价下降约5-10%，其中长协占比较高的公司受影响较小，利润降幅可能在10%-15%。
　　行业观点：旺季有望带动板块估值提升，两类公司值得关注。未来1-2个季度，7-8月为行业需求旺季，历年下半年耗煤相比上半年也将明显增加，同时内蒙古地区涉煤领域倒查20年、30万吨以下煤矿分类处置也在持续推进，加上进口煤受限，预计供需总体基本平衡向好，而在煤价平稳回升的预期下，行业估值有望提升（目前板块多数煤炭公司的分红收益率达到5-8%，行业PB(LF)为0.88倍，仍处于历史最低水平）。建议重点关注两类公司：（1）低估值高分红龙头公司。包括陕西煤业、平煤股份、兖州煤业以及部分央企龙头公司。（2）拟转型新能源、新经济等方向的公司。其中，山煤国际此前公告，拟建设总规模10GW的异质结电池生产线项目，具体进展值得关注。
　　风险提示。下游需求低预期，进口煤政策放松，煤炭供给过快增长，各公司成本费用管控不及预期等。