西南证券-徐工机械-000425-疫情影响企业经营，2020Q1业绩同比下降42％-200430

　　业绩总结：2019年，公司营业收入592亿元（+33%），归母净利润36亿元（+77%）。2020Q1，公司营业收入138亿元（-4%），归母净利润6亿元（-42%）。
　　下游高景气，2019年业绩大增77%。2019年，受益于下游基建需求拉动、环保力度加强、更新需求及人工替代，工程机械行业景气度较高，汽车起重机行业销量增速约33%。公司产品实力强，业绩实现高增长。2019年，公司实现营业收入592亿元（+33%），归母净利润36亿元（+77%），其中，起重机械销售208亿元（+32%），工程备件销售131亿元（+47%）。2020年初以来，受疫情影响，基建等下游开工后延，工程机械产品需求推迟，企业销售受到影响。2020Q1，公司实现营业收入138亿元（-4%），归母净利润22亿元(-42%)。
　　经营效率提升，盈利能力改善。2019年，受益于经营质量的提高，公司盈利水平持续提升。公司汽车起重机业务毛利率23.8%（+2.2pp），综合毛利率17.5%（+0.8pp），净利率6.1%（+1.5pp）。2020Q1，受疫情影响，产业链物流不畅，各项费用均有增加，公司Q1毛利率为18.3%（同比+1.5pp，环比-3.9pp），净利率4.3%（同比-3.0pp，环比-1.8pp）。公司费用率+3.5pp，其中，由于汇率波动，财务费用率同比+2.3pp，企业盈利阶段承压。随着各地重大项目陆续开工，下游需求回暖，主机厂超负荷排产，产品供不应求。4月以来，行业对起重机等产品价格上调5%-10%不等，有助于缓解企业的经营压力。
　　政策持续加码，长期看好行业需求。财政部拟再提前下达1万亿元地方政府专项债券额度，力争5月底前发行完毕。加上之前下达的专项债额度，2020年上半年专项债额度预计超过2万亿元，超过70%用于基建领域，基建投资有望持续加速修复，对工程机械板块影响积极，行业景气有望提升。根据开工顺序，起重机械的需求体现相对滞后挖机。从现在的挖机销量情况看，起重机将会呈现较好的增长态势。公司在起重机业务上处行业领先，受益行业景气，业绩有望持续增长。目前，集团混改也在有序推进，助力公司长期发展。
　　盈利预测与评级。预计2020-2022年归母净利润44.2/50.8/56.0亿元，对应EPS分别为0.56/0.65/0.72元，对应估值10倍、8倍、8倍。维持“持有”评级。
　　风险提示：下游基建增速低于预期风险、产品销量或不达预期、海外业务经营风险、汇率风险。