信达证券-债券市场与大类资产周度跟踪：流动性冲击趋近尾声 静待基本面变化打破僵局-200622

　　一周重点：流动性冲击趋近尾声，静待基本面变化打破僵局。自五月下旬以来，关于流动性预期的变化一直是主导债市波动的主要原因。经过近一个月的调整，加上本周的两次会议上传递的政策信息，市场对于流动性条件的变化已经有了较为清晰的认知——货币政策整体宽松的状态不变，对冲式的降准也即将落地，但降息的时间可能延后，资金利率难以出现类似4月的宽松局面。在这样的背景下，市场对资金利率的预期将逐步收敛，流动性的故事对债券市场的影响已趋近尾声。而两次会议均暗示下半年宽信用的幅度可能边际减弱，这将在中期对债券市场构成支撑。我们认为随着未来信贷投放的常态化，以及外需下滑的影响显现，经济复苏的过程将经受考验，可能并不是一帆风顺的，未来政策可能仍会根据经济恢复的状态进行调整，因此债券市场还没有到转熊的时间窗口。但是另一方面，货币政策对债市的影响相对直接，信用环境发挥作用的过程可能相对较慢。在经济基本面仅维持弱复苏的背景下，10年期国债短期向上大幅突破2.9%的概率并不高，市场在当前位置上仍然存在反弹的可能。但另一方面，市场对未来宽松空间的预期下滑也限制了收益率进一步下行的空间，债市短期内可能将维持震荡的格局。在这样的背景下，投资者可以保持耐心，静待信用环境变化以及基本面因素的发酵打破这一僵局。
　　货币市场：本周央行开展7D逆回购1200亿元，14D逆回购1800亿元，此外周一缩量续作MLF2000亿元，合计投放5000亿，当周净回笼1,600亿元。本周MLF并未降息，此后投放14D逆回购，利率跟随前期7D利率下调20BP，仍在一定程度上稳定市场情绪。下周逆回购到期1200亿元，到期资金体量不大，但临近半年末，叠加节假日因素，以及10年期抗疫特别国债仍将对资金面产生一定扰动，预计央行下周将继续开展公开市场操作以维持流动性合理充裕。
　　债券市场：本周利率债净融资额为3,168.20亿元，信用债净融资1,027.59亿元，下周利率债一级市场计划发行27只债券，计划发行金额1,385.20亿元，其中地方政府一般债发行38.02亿元，地方政府专项债发行177.18亿元。1万亿抗议特别国债发行计划于本周拉开帷幕，7月底前需发行完成，地方债、一般国债发行计划将一定程度延后，为特别国债挪空间，下周关注10年期抗疫特别国债发行情况。
　　本周收益率震荡上行，期限利差再度走阔。具体来看，周初在MLF缩量续作不降息、特别国债未降准对冲影响下，长端收益率持续上行；随后，国常会再提降准，并指出下一步将进一步推动债券利率下行，市场情绪一度转暖，但在陆家嘴论坛上刘鹤副总理与央行官员发言整体偏鹰派，市场对未来货币政策空间的预期下调，且资金面持续收紧，收益率再度上行。本周信用债收益率不同程度上行；各期限各评级信用债利差较上周有所下滑，长端信用利差下行明显。
　　大类资产：本周在美联储宣布直接购买企业债、零售数据环比创历史新高及疫情二次爆发风险影响下，美国股市震荡上行，全球大多经济体全线收涨。本周美债收益率先扬后抑，较上周小幅下行。本周市场对疫情二次爆发风险的担忧，使市场风险偏好回落进而推动对避险货币需求，美元指数先抑后扬，全球主要经济体货币涨跌不一，避险货币升值。原油方面，受益于OPEC+深化减产影响，原油价格震荡上行；黄金方面，周初在经济数据强劲及疫情反复影响之下黄金价格维持窄幅震荡，周五市场对疫情爆发担忧积聚之下打破震荡格局，大幅上行至4月中旬以来最高水平。
　　风险因素：宽松政策不达预期，海外疫情重抬头风险持续