长江证券-中信证券-600030-2020年一季报点评：收费资金业务共振，券业航母韧性彰显-200428

　　报告要点
　　事件描述
　　中信证券发布2020年一季报，报告期内分别实现营业收入和归属净利润128.52和40.76亿元，同比分别变动+22.1%和-4.3%；加权平均ROE同比减少0.36pct至2.4%。
　　事件评论
　　资金类和收费类业务均改善，减值计提制约利润增速。2020Q1公司分别实现收费类和资金类业务收入52.57和60.07亿，同比+21.0%和+7.1%，主要系一季度成交活跃叠加利率下行期债券资产上涨；管理费用同比+4.4%至43.53亿元，费用率持续下降至39%；信用减值损失同比大增13.31亿，母公司部分增加12.59亿，预计主要系质押和两融减值陡增，公司对于质押等信用业务风险计提日益严格夯实资产质量，2019年质押、两融减值计提比例同比+2.4、+0.5个pct至7.5%、1.1%。
　　市场交易活跃推动经纪持续复苏，资管业务增长靓眼。收费类业务方面，经纪、投行和资管业务收入分别26.80、8.91和16.17亿元，同比分别+37.5%、-9.9%和+24.7%；经纪业务净收入改善主要系市场成交活跃，Q1行业股基成交额同比+47.3%至52.9万亿，公司代理买卖证券款亦较年初+48.6%至1833亿；发行制度创新下境内投行承销规模增加，IPO/增发/债承规模分别同比+47.1%/+62.8%/+24.1%，收入略降主要系部分项目收费较低；资管景气回暖，一季度新发基金同比+97.9%，资管净收入增长或主要来自于管理规模增长和业绩提成确认两个部分。
　　依托债券资产继续增加金融资产头寸，利率下行窗口下积极进行债务置换。资金类业务方面，利息净收入、投资收益和公允价值变动损益为3.13、43.51和13.43亿，同比-39.8%、-5.4%和+175.1%；金融资产环比继续+7.4%至4244.95亿，依托债券资产扩表叠加利率下行推动投资收入增长；买入返售、融出资金较年初-10.8%、+9.3%至525、772亿，质押规模压缩，短融、卖出回购等负债规模增加或共同致使利息净收入下行，随着公司在利率下行窗口发债置换或将降低整体资金成本。
　　我们看好监管新周期下，公司基于良好客户禀赋将更具备创新业务成长性，关注收购广州证券带来增量利润贡献，预计2020-2021年业绩分别同比+1.9%和+6.1%，对应PB为1.61和1.50倍，给予买入评级。
　　风险提示：1.市场交易量和佣金费率大幅下移；
　　2.质押和信用债投资出现信用风险。