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国信证券-固定收益专题报告:债券的供给之争——从特别国债说起-200618

上传日期:2020-06-18 09:44:00  研报作者:董德志,赵婧  分享者:nioka   收藏研报

【研究报告内容】


  特别国债市场化发行VS2015年第一批地方政府置换债
  6月15日下午,1万亿特别国债全部市场化发行的消息被媒体报道,债市市场出现一波明显的调整。截至6月17日,10年期国债收益率从2.73%上行至2.895%,两个多交易日上行超过15BP。
  回顾历史,此次特别国债对市场的冲击似曾相识,和2015年第一批1万亿地方政府置换债发行很像。2015年两会过后,出于存量债务置换目的,当时市场传闻财政部批复了3万亿存量债务置换额度。这一消息传开后,在债市引发了轩然大波,长久期利率债收益率快速上行。到4月9日,虽然地方政府债并未发行成功,但是10年期国债利率从3.30%附近一直上行到4月9日的高点位置3.70%,上行幅度达到了40BP。
  2015年地方政府置换债事件后续
  在经历过一波快速调整后,2015年二季度后期10年期国债收益出现短暂的下行,然后再度上行,更详细的回顾见正文。
  债券供应规模和节奏的变化在短时间内会影响投资者的情绪变化
  从微观时间窗口对应的角度来看,利率的上行和供应发行的确存在着一些“关系”,比如此次的特别国债、2015年的地方政府债,还有2007年的特别国债。然后和投资者交流时,这些时候大家的关注焦点也的确集中在供给中。
  我们认为,当基本面的变化决定了利率的方向后,债券供应规模的大小与节奏有可能成为助涨或助跌的辅助性因素,因为其变化很可能会影响投资者的心态、情绪,并传导到市场氛围中。
  债券供应量并不是决定债券利率方向的主导因素
  上述三个时期,如果我们把时间周期稍微拉长,其实上述事件均没有影响到当年债券市场的主要趋势。另外历史数据也显示,债券供应量与利率方向并不具有内在相关性。以利率债券作为研究对象,我们统计了2002-2015年每个月利率债券品种(指国债、政策性金融债、地方债券、中央银行票据)的净融资规模(当月发行规模减去当月到期规模),并将该数据列与利率走势进行比较。如果净融资规模与利率变化具有相关性,则至少可以怀疑债券供应是作为利率方向变化的驱动因素的。但是实证检验可以看出,两者之间变化并不具有任何相关色彩,而且相关系数接近于0,这也充分证明了债券发行供应量的大小并是利率方向的影响因素。
 报告详细内容请查阅原报告附件
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