民生证券-洽洽食品-002557-2020年一季报点评：业绩强劲增长，预收款、回款数据亮眼-200423

　　一、事件概述
　　公司发布2020年一季报。报告期内，公司实现营业收入11.47亿元，同比+10.29%，实现归母净利润1.49亿元，同比+30.78%，实现扣非净利润1.28亿元，同比+48.48%。
　　二、分析与判断
　　业绩强劲增长，预收款、回款数据亮眼
　　20Q1公司实现营业收入11.47亿元，同比+10.29%，收入的增长主要来自于疫情催化下瓜子需求激增的驱动，实现归母净利润1.49亿元，同比+30.78%，主要归功于毛利率的提升以及疫情下主动消费增加使得销售费用效率提升。预收账款及回款数据十分亮眼，20Q1期末预收账款较年初增加0.48亿元，Q1订单额（报表收入+预收账款增加额）同比+27.49%，销售商品、提供劳务收到的现金同比+28.3%，均远超收入增速，表明20Q1终端需求旺盛、经销商打款积极，但受疫情冲击物流/复工影响，导致真实需求并没有完全反映在营业收入里。
　　毛利率提升+销售费用率下降拉升整体盈利能力
　　毛利率：20Q1公司毛利率达32.1%，同比+1.7pct，毛利率的提升归功于高毛利瓜子结构占比提升+坚果业务毛利率改善，其中在生产自动化程度提升及规模效应带动下，20Q1公司坚果毛利率同比进一步提升；净利率：20Q1公司净利率达13%，同比+1.9pct，主要归功于毛利率的提升及销售费用率的下降，其中20Q1销售费用率同比-1.7pct，主要原因在于受益于疫情期间消费者需求提升，费效比大幅改善。其他费用方面，20Q1管理/研发/财务费用率分别同比-0.2pct/+0.3pct/-0.1pct，保持相对平稳。
　　展望未来：品质、渠道、营销三管齐下，持续看好小黄袋放量带来的业绩增量
　　1.品质方面：品质升级为小黄袋长期增长提供了基础保障。一方面公司实现每日坚果原料直采，锁定国内外共9大直采地，从根源上保证每日坚果品质的新鲜，另一方面公司以“掌握关键保鲜技术”为指引，发力于包装、运输等方面，贯彻新鲜战略；2.渠道方面：渠道覆盖率提升带来小黄袋持续放量。19年小黄袋产品仅仅聚焦于50家重点城市，当前小黄袋触及的渠道仅占公司瓜子渠道的30%，考虑到坚果与瓜子的渠道高度重合，因此我们判断随着渠道覆盖率的提升，小黄袋铺货逻辑带来的量增依旧值得期待；3.营销方面：包装升级+携手分众传媒，看好小黄袋持续挤压竞品份额。一方面公司与华与华公司合作，重塑小黄袋产品形象突出“新鲜”卖点；另一方面，公司携手分众传媒，在15个城市集中进行广告投放，加大对于小黄袋明星产品的宣传力度。
　　三、投资建议
　　预计20-22年公司营收分别为56.36/65.62/76.51亿元，同比增速分别为16.5%/16.4%/16.6%；归母净利润分别为7.21/8.82/10.72亿元，同比增速分别为19.4%/22.3%/21.5%；EPS分别为1.42/1.74/2.11元，对应PE为37/30/25倍。20年可比公司平均预期估值为44倍，公司预期估值水平低于可比公司平均水平。考虑到公司从品质、渠道及营销三方面发力大力推广小黄袋单品将给公司带来业绩弹性，预计未来公司业绩增速将快于可比公司平均水平。综上，维持“推荐”评级。
　　四、风险提示：
　　固定资产折旧增加导致利润下滑的风险、小黄袋推广不及预期、食品安全风险等。