国盛证券-洽洽食品-002557-业绩超预期，再交亮眼答卷-200422

　　事件：公司发布2020年一季度报告。2020年第一季度公司实现营业收入11.47亿元，同比增长10.29%；实现归母净利润1.49亿元，同比增长30.78%；销售商品收到的现金14.22亿元，同比增长28.29%，扣非净利润1.28亿元，同比48.48%；现金流表现和业绩增速略超市场预期。
　　疫情刺激终端动销，营收保持双位数增长。尽管疫情对公司生产及物流配送略有影响，但瓜子及坚果等休闲零售受疫情冲击相对较小，整体终端动销较为良性。1）分品类来看：公司作为瓜子龙头，行业地位稳固，疫情期间瓜子产品销售较为火爆，在部分区域甚至出现商超断货现象，强品牌力彰显，一季度增速约17%；每日坚果品类由于具备一定礼品属性，疫情带来的动销刺激相对较弱，预计同比仍略有增长；2）分渠道来看：线上渠道由于体量较小（增速约20%+），增长略好于线下。
　　毛利率提升、费用率下降带动业绩表现超预期。受益产品结构升级及自动化效率提升，20Q1毛利率同比提升1.74pct。从费用端来看，20Q1整体费用率同比下滑1.73pct至16.74%，主要系销售费用率（同比-1.75pct）及管理费用率（同比-0.18pct）下降所致。其中销售费用投放受疫情影响略有放缓，处在历史低位（ 18Q1/19Q1/20Q1销售费用率分别为13.61%/13.82%/12.07%），主要原因系终端动销良好，产品促销活动有所减少。同时随着内部管理效率提升，公司管理费用率稳步走低，20Q1同比降低0.18pct。此外，报告期内公司加大了产品研发力度，研发费用率同比提升0.28pct。毛利率提升叠加费用率下降，带动20Q1净利率提升1.85pct至12.98%。
　　内外兼修，看好公司长期发展。经过长达五年的内部调整改革，目前公司整体组织架构、激励机制完善，2020年1月公司顺利推出第四期员工持股计划，将员工利益与公司发展深度绑定。战略方面，公司聚焦大单品、以“小黄袋”单品突破树坚果行业的策略极具针对性，看好公司第二成长曲线的确立和第一成长曲线的再繁荣。渠道层面，疫情帮助库存去化，渠道处于良性运转状态，经销商打款积极性较强，报告期内公司因收到货款增加，应收账款期末余额较期初下降43.66%。我们看好营销+渠道+产品+激励多重组合拳为公司创造的长期发展空间。
　　盈利预测：我们预计20/21/22年营收分别为56.6/66.1/76.8亿元，同比+17.1%/16.7%/16.1%；归母净利润7.5/9.3/11.0亿元，同比+25.0%/22.7%/18.5%；对应PE分别为35/29/24倍，维持“买入”评级，并上调目标价至60元，对应2020年40倍PE。
　　风险提示：宏观经济下行风险；原材料价格波动风险。