国泰君安-上海建工-600170-2019年年报点评：业绩高增41%超预期，受益长三角一体化前景广阔-200422

　　本报告导读：
　　2019年净利增速41%超预期；公司作为区域房建基建龙头将充分受益长三角一体化，拟分拆上市利好估值提振，拟再推员工持股激励信心。
　　投资要点：
　　维持增持。公司2019年营收2055亿元(+20.5%)、归母净利39.3亿元(+41.4%)略超预期，因主业收入增加/2018年金融资产计提减值较多/少数权益减少等、扣非增速19.6%。维持预测公司2020-21年EPS为0.48/0.53元增速8/11%，预测2022年EPS为0.59元增速11%。维持目标价4.65元，对应2020/21年9.7/8.8倍PE，维持增持。
　　经营现金流大幅好转，资产负债率小幅提升。1)公司2019年单季度净利增速147/-15/47/25%；2)2019年毛利率10.29%(-0.96pct)，建筑承包施工毛利率7.28%(-0.47pct)；净利率2.1%(+0.1pct)；3)四费率6.91%(-0.17pct)；4)经营净现金流45.5亿元(+89.9%)，因子公司销商+购商等资金净增加；5)应收账款占总资产14.1%(+2.4pct)，资产负债率85.9%(+2.3pct)。
　　2019年新签订单增速18.8%延续较快增长。1)2019年收入占比最高为建筑承包施工79.8%，民建29%/公建19%较高，总承包15%明显增加；未来将培育环境/城市更新/工业化等新兴；2)新签3608亿元(+18.8%)完成计划目标的109%，施工3026亿元(+22.6%)/设计咨询188亿元(+16.2%)/工业175亿元(+26.4%)；3)单季新签增速31/9/13/21%，Q4延续较快增长；4)2020年计划实现营收2154亿元，新签4000亿元(较2019年目标+21%)。
　　受益长三角一体化前景广阔，拟再推员工持股激励信心。1)拟将全资子公司建工材料分拆至上交所主板上市，望提振整体估值；2)打造“1+5+X”的重点区域市场布局(2019年外省订单占比40%)；3)国家会议强调加强传统基建，财政货币仍可期，考虑长三角上升为国家战略/上海自贸区等，公司为区域房建基建龙头将充分受益；4)拟再推员工持股计划(2020-22年)，三年累计授予不超100人/首年不超1500万元，将激励信心。
　　核心风险：基建/地产投资低于预期，新签订单增速下滑等