国盛证券-上海建工-600170-业绩增长41%略超预期，再推核心员工持股彰显信心-200421

　　业绩增长41%略超预期，高股息率具备较强吸引力。公司2019年实现营收2055亿元，同增20%；实现归母净利润39亿元，同增41%，较此前业绩快报高5.8个pct，略超市场预期。实现扣非归母净利润29亿元，同增20%。公司业绩实现较快增长主要因：1）收入增长较快，其中建筑施工营业收入为1663亿元，同增29.5%；建筑工业营业收入为122亿元，同增143%。2）少数股东损益减少，主要因与第三方合作开发地产项目结转减少。3）金融资产带来的公允价值变动增加净利润5.4亿元。2020年目标实现营业收入额2154亿元，同增4.8%，新签合同额4000亿元，同增11%。2019年公司拟分红派息12.5亿元，当前股价对应股息率4.3%。
　　现金流大幅改善，盈利能力及运营效率提高驱动ROE上行。盈利能力方面，2019年公司毛利率10.3%，YoY-1.0个pct，其中建筑施工/设计咨询/建筑工业/房地产开发业务毛利率YoY-0.5/-3.0/-3.1/+15.2个pct，低毛利建筑施工业务占比有所提升致整体毛利率有所下降。期间费用率6.91%，YoY-0.17个pct，其中销售/管理/研发/财务费用率YoY-0.08/-0.10/-0.01/+0.02个pct。资产（含信用）减值损失较去年小幅多计提约5200万元。所得税率24.1%，YoY+2.9个pct。归母净利率1.91%，YoY+0.28个pct。收款及营运能力方面，公司2019年经营活动现金净流入45.5亿元，同比大增90%。收现比与付现比分别为98%与98%，YoY-2/-2个pct。存货周转率/应收账款周转率分别为2.3/6.7次，YoY+0.3/-1.0次，总资产周转率小幅提升0.04次至0.87，运营效率、净利率提升驱动ROE上行2.7个pct至12.3%。
　　超额完成19年新签合同目标，今年一季度订单受疫情影响有所下滑。公司公告2019年新签合同3608.47亿元，同比增长18.8%，占公司19年目标的109.2%。其中建筑施工业务新签3025.82亿元，同增22.6%；设计咨询业务新签187.71亿元，同增16.2%；建筑相关工业业务新签175.38亿元，同增26.4%；房产预售合同额约为59.78亿元。同减50.2%；公司公告2020年一季度新签订单590.33亿元，同比下滑35.84%，主要受疫情影响，预计随着后续生产经营活动恢复，新签订单也有望快速反弹。
　　增持后再推核心员工持股计划，彰显对未来发展信心。公司公告推出核心员工持股计划（草案），拟在2020年至2022年分期实施，参加对象包括：集团职业经理人、集团所属单位主要经营者，合计不超过100人，股票来源为公司回购或二级市场直接购买。首年度（20年）员工持股计划不超过1500万元，其中集团董事高管9人认购550万元，所属单位主要经营者40人认购880万元。此前2019年5月8日公司公告10名董事、高管通过二级市场合计增持了120万股公司股份，增持股份占公司总股本的0.013%。公司管理层在增持后再推员工持股计划，充分彰显对未来发展的强烈信心。
　　投资建议：我们预测公司2020-2022年的归母净利润分别为39.3/43.5/47.8亿元（剔除19年金融资产公允价值变动影响分别增长17%/11%/10%），对应EPS分别为0.44/0.49/0.54元，当前股价对应PE分别为7.5/6.8/6.2倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：房地产调控风险、项目施工进度不达预期、政策进度不达预期、毛利率大幅下滑风险