招商证券-沪电股份-002463-Q1业绩超悲观预期，望继续受益通信下游需求旺季-200421

　　事件：
　　公司发布2020年一季报，营收15.8亿元，同比+16%，归母净利2.13亿元，同比+32%；扣非归母净利润2.0亿，同比+34%。经营性现金流4.66亿，同比+164%。
　　点评如下：
　　评论：
　　1、Q1业绩超悲观预期，主因产品结构同比优化。
　　Q1收入因二月份湖北黄石工厂停工7-10天、昆山青淞工厂到2月10日才逐步复工，停复工影响较大、利润主要来自1/3两月。Q1毛利率26.7%，同比+0.79/环比-1.97个pct，净利率13.5%，同比+1.65/-3.23个pct。盈利能力同比提升主要是去年同期5G产品占比仍低，20年3月份5G产品收入占比提升到20%以上，在手订单占比提升到30%以上；利润率环比下降主因二月份稼动率受较大影响。营收结构来看，沪利微电营收约4亿，青淞约10亿，黄石1.5-2亿，除约3.5-4亿元汽车板收入外约85%-90%收入均来自通信类订单。主做汽车板的工厂沪利微电未停工且有ADAS新品导入，汽车板毛利率同比环比平稳，通信板因开工受限毛利率环比下降。预计Q1汇兑收益6百万，去年同期损失6百万。经营性现金流增速较快因去年Q4回款增加。
　　2、Q2通信类订单饱满但汽车有不确定性，全年仍望维持稳健增长。
　　通信PCB方面，5G无线设备出货、SA网络建设拉动需求，近期中移动IDC交换机/服务器采购项目落地，预计星网锐捷、华为、中兴等交换机PCB订单将为公司及其他头部通信PCB/CCL供应商带来一定增量。当前通信+IDC赛道为电子相对优选，Q2-Q3在投资建设高峰效应驱动下产业链望迎出货旺季。此外，沪电正逐步将无线基站类平均层数较低的订单转往富余空间更大的黄石厂区，转移完成后将带来两个方面助力：1）由于基站类订单减配降价，在青淞高端产线生产的性价比下降，而黄石原均价1500-2500的产线更适合生产10层板左右的订单，此次转移将一定程度对冲5G订单的降价阻力，并为黄石带来价值量更高的订单；2）在SA组网有线设备订单导入、IDC/HPC景气、上游芯片平台迭代驱动400/800G接口、56/112Gbps链路速度面市的大背景下，青淞工厂的有线类订单需求增量依然可期，在完成产线匹配后产品结构望持续维持顶级。
　　汽车板方面，Q1因ADAS等新订单的进一步导入沪利微电保持满产状态，但当前主流PCB企业欧美日韩客户订单并未出现明显萎缩，上周欧洲方面大陆等主要客户亦加大了复产的努力为供应链带来一定助力，但由于海外疫情短期难以得到明显缓解订单后续仍存在延后交付或砍单可能。
　　3、深耕高端PCB三十载，在下游技术迭代时期强者归来。
　　沪电的业绩弹性来自于自身前期在高端PCB的技术积累和对布局需求可增长领域的长期筛选（前瞻卡位通信和汽车两大业务），以及自2016年搬厂结束产出稳定后，公司内在良效率管理和绩效考核的快速优化，黄石工厂19年实现全年盈利约1亿元（18年下半年扭亏）。我们认为沪电依然是PCB行业稀缺的持续受益通信+汽车两大下游创新升级、与低端产品价格竞争关系相对较低的标的。除通信需求外，当前汽车行业需求虽然持续萎靡，但公司持续布局的ADAS传感体系技术、车载中控计算平台产品等方向长期成长潜力仍值得持续关注。
　　4、投资建议
　　我们认为在5G建设政策加码、数据流量传输需求不断提升的情况下，公司在高性能连接传输设备、计算存储设备，通信有线设备上的高端客户和产品卡位拉动公司业绩增长，长期看汽车板也有望成为另一增长引擎。预估2020-2022年营收87/105/125亿，归母净利润15.3/19.0/23.0亿，对应EPS为0.88/1.10/1.33元，对应当前股价PE为30.4/24.5/20.2倍，维持“强烈推荐-A”，目标价32.0元。
　　风险提示：5G进度低于预期，宏观经济波动风险，竞争加剧风险