安信证券-苏交科-300284-扣非业绩高增盈利提升，设计龙头受益全国基建加码-200421

　　■事项：公司发布2019年度报告，实现营业收入59.67亿元，同比增长-15.12%；实现归属于上市公司股东的净利润7.24亿元，同比增加16.10%；实现基本EPS0.74元。拟每10股派现金红利1.50元（含税）。
　　■主营业务营收稳健提升,扣非归母利润快速增长。公司2019年营收下滑15.12%，增速大幅下滑主要是由于出售TA后业绩出表所致，剔除TA营收影响后，公司2019年营收增速为3.6%，增速放缓或主要由于期内勘察设计营收有所下降，工程承包业务大幅减少。从主营业务结构来看，工程咨询和工程承包业务分别实现营收53.19亿元（同比-13.23%）、6.13亿元（同比-19.61%）；营收占比分别为89.13%（同比+1.94pct）、10.28%（同比-0.57pct）。工程咨询业务（含勘察设计、试验检测、技术咨询等）为公司营收主要来源，占比有所提升，低毛利的工程承包业务份额减少。工程咨询板块下，勘察设计业务营收规模为34.82亿元（同比-6.94%）；综合检测营收规模达9.6亿元，同比大幅增加34.85%，营收规模达到近五年最高值。从市场结构来看，境内业务实现营收52.35亿元（同比+5.91%），收入占比为87.73%（同比+17.41个pct）；海外业务实现营收7.32亿元（同比-64.93%），收入占比为12.27%（同比-17.41个pct），期内公司境内营收增速放缓。境内部分江苏省内营收同比增加16.00%，占比30.07%（同比+8.07个pct），省外营收同比增加1.31%，占比57.66%（同比+9.35个pct）。期内公司实现归母净利润同比增速16.10%（同比-18.27个pct），主要由于上年同期TA股权转让带来了投资收益，扣除非经常性损益后，归母净利润增速为36.93%（同比+15.30个pct）,主营业务业绩高增。
　　■主营业务毛利率水平改善，盈利能力显著提升。报告期内，公司综合毛利率达到38.32%，较2018年大幅提升了7.08个pct。从业务结构来看，工程咨询和工程承包毛利率分比为40.82%（同比+6.33个pct）和14.89%（同比+8.10%），从细分产品来看，勘察设计、综合检测和项目管理业务的毛利率分别同比提升1.09个pct、3.84个pct和14.85个pct，公司主营业务毛利率水平均提升。从市场结构来看，江苏省内业务毛利率为51.63%（同比+4.50个pct），毛利贡献占比为40.52%（同比+7.32个pct）；江苏省外业务毛利率为36.27%（同比+3.39个pct），毛利贡献占比为54.58%（同比+3.73个pct）；国外业务毛利率为15.31%（同比-1.47个pct），毛利贡献占比为4.90%（同比-11.05个pct），江苏省内、省外（不含国外）的业务毛利率均有所提升。期间费用方面，报告期内公司期间费用率为17.11%，较去年同期提升0.15个pct，其中销售费用率为1.78%（同比-0.32个pct）；管理费用率（加回研发费用）为13.86%（同比+0.67个pct），主要是由于研发投入加大，费用占比提升了1.3个pct。财务费用率为1.46%（同比-0.19个pct）。净利率及ROE方面，本期净利率提升了3.19个pct至12.34%，主营业务的净利润水平显著提升。本期ROE(加权)为16.00%，较去年同期提升了0.29个pct，主要为期内公司净利率水平提升所致。
　　■经营性现金流入大幅增加，资产负债率有所下降：现金流方面，期内公司经营活动产生的现金流量净额为6.85亿元，同比流入大幅增加1027.68%，主要是剔除美国子公司后经营性回款增加幅度大于经营性现金支出增加幅度所致；投资活动产生的现金流量净额为-3.41亿元，同比流出增加157.40%，主要是上年处置TestAmerica获得收益；筹资活动产生的现金流量净额为-7.87亿元，同比流出增加237.79%。货币资金方面，期末公司货币资金余额为27.85亿，较年初增加5.05%，主要是前述经营活动现金流入增加所致。资本结构方面，报告期末公司资产负债率为61.45%，较去年同期降低1.45个pct；如考察剔除预收账款后的资产负债率，年末资产负债率为56.42%。
　　■基建持续加码，设计龙头受益省内外交通建设。为对冲疫情对经济的影响，近期稳增长政策密集发布，中央政治局常务多次明确推进“六稳”工作，积极扩大内需，多地发布2020年重大项目建设计划，其中交通建设仍将为稳投资的重要领域，铁路、城轨、公路等板块投资均有望提升。在省内交通建设上，2月19日，江苏省发布了2020年江苏省2020年重大项目投资计划，共安排重大项目240个，年度计划投资5410亿元。此外，在2019年9月《交通强国建设纲要》印发，10月确定了包括江苏省在内的第一批交通强国建设试点，交通运输部要求，试点省份和地区要力争用1-2年时间取得试点任务的阶段性成果，用3-5年时间取得相对完善的系统性成果，为各试点区域带来新一轮的基建发展和投资机遇。公司作为基建设计龙头，具备工程勘察设计综合甲级资质，提供道路、桥梁、铁路与轨道交通、岩土与隧道工程、水运工程与市政工程的勘察设计和试验检测等服务，同时扩展至新型智慧交通领域，若后续疫情控制有效，各投资计划得以顺利推进，公司有望全面受益稳增长背景下的基建空间和智慧交通行业发展。
　　■投资建议：预计公司2020年-2022年营收分别为69.52亿元、83.42亿元和98.85亿元，同比增速分别为16.5%、20.0%、18.5%；净利润分别为8.59亿元、10.44亿元和12.61亿元，同比增速分别为18.7%、21.6%、21.9%；EPS分别为0.88元、1.06元和1.30元，动态PE分别为12.1倍、10.0倍和8.2倍，PB分别为1.6倍、1.4倍、1.2倍。我们看好公司在交通工程领域率先受益的前端地位，同时公司2019年启动第2期事业伙伴计划（第3次员工持股计划），激励措施稳步推进，维持买入-A的投资评级，6个月目标价为13.1元，相当于2020年14.9倍的预期市盈率估值。
　　■风险提示：宏观经济大幅波动风险；政策不及预期；订单不及预期；基建投资下滑；疫情控制不及预期；人员流失；行业竞争加剧风险等。