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中信建投-万润股份-002643-商誉减值拖累业绩增速,20Q1重回20%以上增长-200420

上传日期:2020-04-20 14:55:13  研报作者:郑勇  分享者:huming18   收藏研报

【研究报告内容】

  事件
  2019年报:2019年公司实现营收28.7亿元,同比增长9.1%;实现归母净利5.1亿元,同比增长14%;实现扣非后归母净利4.9亿元,同比增长14%;加权平均ROE 11.0%,同比增长0.5个百分点。
  2020一季报:2020Q1公司实现营收6.7亿元,同比增长1.0%;实现归母净利1.24亿元,同比增长23%;实现扣非后归母净利1.24亿元,同比增长29%;加权平均ROE 2.54%,同比增长0.28个百分点。
  简评
  扣除商誉减值后业绩持续稳健增长
  公司年报业绩与此前公告的业绩快报基本一致。公司业绩稳健增长,原因主要是公司业务规模扩大,同时提质增效降低经营成本。从报表来看:①公司营收规模扩大、毛利率提高,毛利润同比增长1.83亿元;②期间费用、税金及附加合计增加0.39亿元;③各项收益及损失合计减少0.34亿元;④所得税费用增加0.27亿元;⑤少数股东损益增加0.20亿元。上述5项合计对归母净利增幅贡献为0.63亿元,与实际增幅0.62亿元相比基本相符。报告期内公司对MP计提0.48亿元商誉减值,若扣除此项减值,公司归母净利将达到约5.47亿元,同比增幅将扩大至20%左右(考虑所得税影响)。
  毛利率增长、费用缩减,20Q1业绩增速重回20%以上
  2020Q1公司在营收规模同比基本持平的情况下,归母净利同比再次实现20%以上的增长,扣非后增速接近30%,主要由于:①毛利率同比增长4个百分点,毛利润同比增长0.25亿元;②期间费用、税金及附加合计减少0.11亿元;③营业外支出、所得税、少数股东损益分别增加0.05、0.03、0.05亿元。上述项目合计对归母净利增幅贡献为0.24亿元,与实际增幅0.23亿元基本吻合。
  沸石持续扩产放量,贡献强劲增长动能
  公司此前沸石总产能3350吨,新增2500吨于2019年下半年陆续投产。后续原可转债7000吨沸石项目继续以自有资金投资,且项目属于山东新旧动能转换项目,属于“各级政府要加快各类项目审批进度,尽快进行项目开工”的目录名册中。
  以重柴每辆车用4.875kg、轻柴每辆车用1.125kg计,全球2017年沸石需求量约1.2万吨,至2021年将增长至2.7万吨;而国内由于国六标准的陆续实施将直接产生约7100吨的纯增量。公司7000吨新增产能中4000吨ZB系列沸石主要用于汽车尾气催化剂,2019年投产的2500吨产能也可用于汽车尾气处理。公司新增产能的投产进度与行业需求增长契合,受益确定性强。
  自主知识产权OLED成品材料进入放量验证阶段
  公司是国内OLED有机材料龙头,OLED业务主要由烟台九目和江苏三月承担。烟台九目是国内最大的OLED中间体公司,已成功引入战略投资者。江苏三月主要研发OLED单体,目前已经具备生产OLED终端材料的能力,正在尝试突破专利问题,未来将推出OLED终端材料产品。公司OLED材料研发工作稳步推进,现已有自主知识产权的OLED成品材料在下游厂商进行放量验证。未来随着OLED材料在小尺寸显示领域应用规模的扩大,公司OLED材料领域有望进一步扩大在该领域的市场占有率,并且逐步提升这一业务板块的利润率。
  诺氟沙星全国首家通过一致性评价,医药板块持续布局
  诺氟沙星属于喹诺酮类抗菌素,喹诺酮类药物分为五代,诺氟沙星属于第三代喹诺酮类抗菌素,适用于敏感菌所致的尿路感染、淋病、前列腺炎、肠道感染和伤寒及其他沙门菌感染。该药品属于国家医保目录品种(2019年版)和国家基药目录(2018年版)。目前国内共有691个诺氟沙星胶囊的生产批文。当前万润药业为全国首家通过该品种一致性评价的企业。2013-2016年我国城市公立医院喹诺酮类抗菌药物销售金额从52.22亿元上升至65.66亿元,年均复合增长率为7.93%。
  公司医药板块持续布局,后续新增产能包括万润工业园一期项目中布局的医药中间体(TFPK)及原料药共3155吨。其中TFPK 40吨、TM353000吨、西洛他唑15、洛索洛芬钠50、阿齐沙坦20、普仑司特30吨,以及九目化学搬迁项目中布局的医药中间体(一期20吨,二期50吨),后续公司医药板块将持续贡献增长动能。
  产品管线布局完善,专利布局光刻胶、透明PI等尖端材料
  公司产品管线布局完善,从专利角度分析,除公司现有业务外,公司在光刻胶、无色透明PI(CPI)、钙钛矿光伏电池及锂电材料等方面均有专利及技术布局。光刻胶方面公司具备ArF光刻胶丙烯酸酯类中间体、抗反射涂层材料技术;折叠屏核心“卡脖子”材料CPI方面,公司具备合成技术专利,产品部分性能优于Kolon。
  新一轮资本开支将助公司盈利站上新台阶
  中短期来看,公司环保材料建设项目、万润工业园一期项目和九目化学一期项目三者合计资本开支约24.75亿元。而公司历史上固定资产利润率(净利润/固定资产原值口径)基本维持在20%附近。以资本开支90%形成固定资产估算,公司中短期资本开支计划将增厚净利润4.5亿元。此轮资本开支将助公司盈利站上新台阶。
  预计公司2020、2021年归母净利分别为6.2、7.6亿元,对应PE 21、17X,维持买入评级。

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