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华创证券-利率周报:观察超储利率调降之后的资金价格新中枢-200420

上传日期:2020-04-20 13:41:19  研报作者:周冠南,梁伟超  分享者:huabin333   收藏研报

【研究报告内容】

  债市投资策略:尽管经济数据和政策定调进一步明确,但疫情扰动下二季度经济恢复仍具有较大不确定性,政策发力具体力度也有待确认。短期看资金价格需要寻找新中枢,短端利率处于资金波动下限或难以进一步下行,长端利率则受制于机构负债和对宽财政政策的担忧,下行幅度有限;但后续货币政策进一步放松趋势明确,央行降息操作会继续打开短端下行空间,机构负债成本下行后,配置力量进一步入场也会带动长端下行,从而驱动曲线从牛陡向牛平转换。
  一季度经济数据基本符合预期,但二季度仍有较大的不确定性,使得基本面难以对债市形成方向指引,政策发力影响则需继续观察。政治局会议为下一阶段经济工作及政策布局定调,尽管政策方向进一步明确,但全年经济发展目标具体多少,财政政策发力的幅度多大,扩内需政策见效情况多快。目前仍有不确定性;货币政策方面,降准、降息的具体工具明确,则确保当前流动性宽松格局延续,货币政策具体操作和放松幅度仍是当前市场的主逻辑。
  货币宽松方向明确,尽管近期资金宽松驱动债市杠杆抬升,回购成交放量,但与2016年不可同日而语,对于央行货币政策的扰动较为有限。2016年金融杠杆不仅体现在质押回购的场内杠杆,更体现在结构化产品的分层比例设计,以及更重要的金融同业链条的杠杆扩张,后两者已经通过过去今年包括资管新规、MPA考核在内的监管整改得到了显著抑制,场内杠杆作为债券市场交易的主要策略之一,其风险影响也主要限于投资波动本身;且央行对现阶段货币政策传导效果较为满意,不应将当前的局部杠杆与2016年进行比较。
  3月下旬以来利率短端品种快速下行,但长端下行乏力或受制于机构负债成本和对于逆周期政策发力的担忧。2月和3月,银行并未压降LPR报价的“加点”部分,就说明银行负债成本下行并不显著,关注周一LPR银行报价的变化结构。此外,超储利率调降之后,资金价格处在低位波动中,新的资金中枢尚未明确,需要通过4月底的税期及跨月期进行验证。
  周度政策跟踪:当前政策格局仍是“结构性”调控下的总量政策宽松。金稳会对于经济的判断,认为“外部风险大于内部风险,宏观风险大于微观风险”,强调“总量和结构同时入手”;政治局会议重提“房住不炒”,对于货币政策的表述清晰具体。
  海外疫情跟踪:当前海外疫情依旧严峻。美国疫情仍然较为严峻,新增确诊病例维持在3万例左右,偏低的检测数量和较高的检测确诊比显示美国新增确诊病例数受核酸检测量制约较大,未来确诊病例或保持高速增长,新泽西州、密歇根州和康涅狄格州检测确诊比较高,真实疫情或更为严重,部分州逐步开启复工,或加剧疫情继续恶化风险,后续疫情发展仍然不容乐观;欧洲方面,前期疫情较为严重的德、意、西、法新增确诊病例拐点基本可以确认,但日度新增确诊病例仍在3千左右,叠加法、德、意三国逐步恢复经济活动,因此疫情扩散风险仍存;日本疫情仍未得到有效控制;当前检测数量少、人口密度大、医疗卫生条件相对较差的印度、非洲后续疫情发展情况值得关注。
  周度复工跟踪:各行业复工进程有所分化,海外需求低迷背景下复产水平仍然承压。全国中小企业、民营企业加速复工,复工率分别达84%和91.39%,规模越大的企业复工复产率越高;建筑、纺织行业复工情况较好,有色行业生产继续回落,餐饮业复工水平仍然偏低。工业耗煤量保持震荡,海外疫情扩散对出口影响加大,短期内海外订单减少对国内生产回复的影响或仍将持续,国内生产或难以回到疫情出现之前。
  风险提示:国内“扩内需”政策加码幅度大于市场预期
  

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