中航证券-长鹰信质-002664-2019年报点评：无人机开拓顺利，电机稳增长，向科技型企业转型-200428

　　事件：公司4月28日公告，2019年营收29.72亿元（+12.97%），归母净利润3.06亿元（+17.52%），毛利率24.20%（+0.44pcts），净利率11.35%（+0.52pcts）。受疫情影响，2020年Q1营收4.93亿元（-17.87%），归母净利润4083.08万元（-27.29%）。
　　投资要点：
　　公司盈利稳增长，降本增效持续推进：公司2019年营收同比增长12.97%，归母净利润同比增长17.52%。四季度表现突出，营收10.20亿元（+53.56%），归母净利润0.88亿元（+42.66%）。年末总资产42.49亿元（+23.49%），在建工程同比增加222.54%，增幅较大的原因是公司与新能源汽车相关的智能工厂项目建设；存货同比增加17.63%，计提跌价1048.96万元；预付款项同比增加48.17%，因天宇长鹰预付材料款增加所致；公司毛利较去年增长0.44pcts，但较2016年高位下滑明显，主要是因为成本占比高的硅钢、铜等原材料价格大幅上涨，为此公司持续强化内部管理、降本增效。
　　西藏北航长鹰天启股票质押的104,005,200股(占总股份26.00%，占其所持股份比例100%)的质押到期日为2020年4月23日，但受新冠疫情影响尚未执行。长鹰天启已递交延期申请，具体执行以长鹰天启取得最终文件并办理质押延期登记为准。长鹰天启已与实际资金融出方中信证券商议，对方将给予长鹰天启充足的时间来归还部分或全部质押款项。
　　公司“无人机+电机”双主业齐头并进，规模与业绩稳定增长：公司主要从事电机零部件和无人机两大模块，电机零部件营收占比76.90%，无人机14.31%。
　　①无人机业务：2017年，公司通过资产收购北航无人机产业天宇长鹰，将无人机纳入主业。天宇长鹰军用无人机主要为005系列，用于中远程侦察任务；民用主要有天鹰系列，可用于中高空勘测、电力巡线、环境监测、防灾植保等方面。
　　2019年公司无人机业务开拓顺利，签订大额订单，规模稳步增长。新增分部无人机系统营收3.59亿元，毛利率27.93%；无人机技术服务费营收6655.05万元，同比下降51.96%，毛利率75.96%。技术服务费营收有所下降的原因是新增加了无人机系统的统计分部，我们认为与结算方式调整相关。2019年，子公司天宇长鹰实现营收4.25亿元（+205.76%）；净利润7137.22万元（+2.96%）。
　　②电机业务：公司定位于中高端专业化电机零部件生产制造领域，主要产品为汽车发电机和电动自行车的定子及总成、电梯曳引机定子、微特和家电电机的转子等，可用于汽车、电梯、冰箱和电动自行车等行业。
　　2019年受国六排放标准提前实施以及新能源补贴退坡等因素影响，汽车电机业务业务量有所下降，营收12.26亿元（-6.82%），毛利率18.30%；电动车业务营收6.25亿元（+15.02%），毛利率9.11%；冰压机业务营收2.73亿元（+7.93%），毛利率10.99%；其他电机业务营收1.61亿元（+10.37%），毛利率12.05%，其中包含由于老旧小区电梯迭代加速导致增幅较大的电梯业务量。
　　双主业客户基础稳定，充分利用区位优势实现产业化布局：公司双主业都有客户基础稳定的特点：电机方面，由于电机零部件需要第三方和第二方认证，电机整机厂一般不轻易改变供应商。公司已与国内外众多大型电机电器厂商建立了长期合作关系，如法雷奥(Valeo)、博世(Bosch)、电装(Denso)等。无人机方面，公司控股子公司天宇长鹰是国内无人机定点研制单位，产品已列装海军、空军、战略支援部队十余年。公司面向军方客户及军贸公司进行直销，与国防军工相关部门建立了密切合作关系。同时，公司天鹰BZK-005E无人机2018年已获军品出口立项，客户群有望进一步拓展。
　　与此同时，公司充分利用区位优势实现专业化分工，提高生产效率。电机方面，浙江省台州市是电机及其配套产业较为集中的地区之一，上下游产业分布较为密集。无人机方面，公司正在积极推进产业化布局。2020年1月，天宇长鹰与台州湾循环经济产业集聚区管理委员会签署北航无人机项目投资合作协议书，公司将在台州湾集聚区建设约250亩的大型无人机生产基地和无人机测试鉴定中心，同时收到政府专项补贴资金合计7000.00万元。公司将依托北京、台州两个业务中心，继续巩固现有型号产品的稳定供货，同时持续加大科研投入力度。
　　从传统电机零部件制造商逐步向科技型企业的转型成功：公司向科技型企业转型主要体现在两个方面，电机业务的行业拓展和无人机业务的引进。电机方面，公司已具备各类电机零部件的高技术和专业化优势，在大环境下维持传统行业的同时，持续开拓新兴市场的机会。汽车方面包括高速增长的新能源汽车和以双电机配置为主的中高端车型市场；家电方面有呈现较快增长的冰压变频产品；老旧电梯更换需求逐年增加；电动自行车的智能化、性能高效化等。值得一提的是，扁线电机已是新能源车的发展趋势，公司相关的智慧工厂在建设中，有望贡献新的业绩增量。无人机方面，公司通过引进无人机业务接轨我国经济创新发展的新亮点和增长点，以军品为基拓展外贸和民用。民用领域方面，公司已与阿里巴巴菜鸟合作“驼峰”无人物流计划，国外已斩获印尼鹰航150架份的订单；市场拓展方面，公司于2019年12月与某客户签订金额9.25亿元无人机系统与服务订货合同，金额占最近经审计会计年度营业收入的35.16%。随着无人机行业的蓬勃发展和军民结合的持续开拓，公司还将继续推进天宇长鹰少数股权收购工作。通过“北航”技术平台和公司资本平台的协同作用，进一步加大无人机领域的各项创新工作。
　　新冠疫情为公司电机和外贸业务带来不确定性影响：受疫情影响，公司2020年Q1营收下降17.87%，归母净利润下降27.29%。由于疫情限制出行，全球汽车消费市场受到断崖式冲击，公司的电机业务会受到一定程度的波及。但我们认为疫情消除后会出现反弹，相关影响偏向短期。与此同时，随着海外疫情的持续发酵，公司的外贸业务也将受到牵连。根据以往年度数据，公司的外贸业务收入的营收占比在15%左右（2019年为13.96%），预计该部分收入存在较大的不确定性。
　　投资建议：公司近年来从传统电机零部件制造商逐步向科技型企业的转型成功，“无人机+电机”双主业齐头并进，客户基础稳定，积极利用区位优势，规模与业绩稳定增长。无人机业务通过“北航”技术平台和公司资本平台发挥协同作用，未来盈利增长空间较大；电机业务聚焦新能源汽车和老旧电梯改造等新兴行业细分领域发展趋势，业绩有望持续受需求拉动。
　　我们预测公司2020、2021、2022年归母净利润分别为3.53亿元、4.23亿元、5.10亿元，EPS为0.88元、1.06元、1.28元，当前股价对应PE分别为14.92倍、12.39倍、10.26倍。考虑到公司进军无人机市场的发展潜力，给予公司2020年20倍PE，目标价格为17.60元，给予“买入”评级。
　　风险提示：新冠疫情造成电机和外贸业务量下滑、无人机市场开拓不达预期、原材料价格上涨。