中信证券-重卡行业跟踪报告：景气快速回升，建议超配重卡-200417

　　3月重卡批发销量快速恢复，数据可排至历史前五名，零售端重卡销量持续火爆，预计二季度行业产销将维持紧平衡，大概率恢复正增长。当前物流重卡是行业销量强劲的主力军，工程重卡有望后续受益于专项债落地，接过重卡高景气的接力棒。我们预计2020年全年重卡销量为103万辆，其中自然替换需求87万辆，国III车提前淘汰将带来16万辆新增需求。重卡板块公司整体现金流和资产负债表健康，抗风险能力强，在疫情导致的宏观经济增速下行的压力下，具有较高的确定性。二季度重卡行业销量有望正增长，蓝天保卫战仍是行业潜在超预期的重要因素，建议二季度超配重卡板块。
　　▍重卡企业接近满负荷生产，二季度预计将持续位于高位。2020年第一季度，受新冠疫情影响，我国重卡销量27.4万辆，同比-15.7%。其中，1月/2月/3月销量分别为11.7/3.8/12.0万辆，同比分别+18.2%/-51.8%/-19.3%。3月重卡销量虽然同比跌幅19.3%，但从12.0万辆的批发销售数量上看，该数据可以排在历史上销量的第五名。根据我们的草根调研与方得网等相关报道，重卡市场持续升温，重卡企业接近满负荷生产，重卡零售销量有望明显高于批发销量，同时终端经销商库存量处于极低的位置，预计二季度重卡市场仍将维持产销的紧平衡，批发销量有望持续维持高位，将大概率恢复正增长。
　　▍物流重卡是3月重卡销量强劲的主力军，工程重卡有望受益于基建加码，后续接过重卡高景气的接力棒。自2月17日起至6月30日，全国高速公路的免费通行直接刺激物流出工率与物流重卡销量（路费占物流成本约30%）。3月牵引车销量达到6.7万辆，同比仅下滑2.2%，大幅好于行业，是牵引车历史上销量第二高的月份。我们预计物流重卡有望持续旺销至6月。此外，中信证券研究部政策组预测2020年专项债用于基建的比例将提升，专项债用于基建的金额将高达14400亿元，较2019年增加5800亿元。3月挖掘机等工程机械量价齐升，已经侧面佐证基建的高景气度，我们认为工程重卡销量后续也将有望受益于基建投资的托底与增长，后续接过重卡增长的接力棒。
　　▍预计2020年重卡销量为103万辆，其中自然替换需求为87万辆。截止2019年底，中国重卡保有量整体预计约为760万辆。如果按照平均8年的替换周期，即便假设中国公路货运周转量不再提升，我国重卡的销量中枢也应在95万辆左右。从另一个角度来看，2018和2019年中国重卡新增销量与保有量的比值分别为16.2%和15.5%，低于历史中位数的17.0%，侧面体现出近两年重卡销量的增长是良性健康的。考虑到疫情对重卡行业销量的影响可能在1个月左右的销量，因此我们预计2020年的自然替换需求约为87万辆。
　　▍蓝天保卫战仍在继续，预计2020年有16万辆新增需求来自国III车的提前淘汰。截止2018年底，全国区域内国三重卡保有量为155.6万辆，占据到国三重卡累计销量份额78.5%，占中国重卡保有量的22%。已销出的国三重卡仅淘汰21.5%，大量国三重卡在2018年年底仍在运行中。我们根据国三车的车龄结构和自然淘汰率测算，预计2019-2020年正常更新替换的国三重卡总量为64.6万辆，占国三车总存量的42%；而因政策提前替换的国三重卡为35.4万辆，将直接刺激重卡的新增销量。根据第一商用车网，2019年重点区域已完成国三及国三以下重卡淘汰量56万辆，2020年全国仍有44万辆国三及以下重型柴油货车要淘汰。如若新增的35.4万辆需求等比例分布在2019年和2020年，则预计国三车提前淘汰在2020年对应的新增重卡销量为16万辆。此外，河北等部分省份已开始限制国四车的运营，“蓝天保卫战”存在超预期的可能性，一旦出现国四车的提前更新需求，对重卡销量的提升将更为显著。
　　▍风险因素：宏观经济增速下行压力持续；重卡销量提前透支；基建刺激政策落地不及预期；国三柴油重卡淘汰不达预期。