国泰君安-鸿路钢构-002541-2019年年报点评：业绩高增34%，产能扩张叠加利用率提升将保障高增-200416

　　投资要点：
　　维持增持。公司2019年营收107.5亿元(+37%)、归母净利5.6亿元(+34%)、扣非增速81%超此前预期，因新建产能释放、管理效率提高等，上调预测2020-21年EPS至1.29/1.62元(原1.26/1.52元)增速21/25%，预测2022年EPS为1.99元增速23%；钢结构板块风险偏好提升，且参考同业可比公司估值，给予公司2020年16倍PE，上调目标价至20.64元，增持。
　　Q4净利大增165%，经营净现金流下降45%因加大采购。1)公司2019年单季净利增速31/-7/-1/165%，Q4大增或因产能释放/回款较好/减值冲回；2)2019年毛利率14.2%(-1.4pct)，钢结构业务11.8%(-0.64pct)或因产能爬坡；净利率5.2%(-0.08pct)；ROE 11.96%(+2.11pct)；3)期间费用率7.42%(-2.17pct)，其中研发费用率2.82%(-0.29pct)/管理费用率2.17%(-0.54pct)/财务费用率0.62%(-0.94pct)；4)经营净现金流8.7亿元(-44.8%)因加大采购；5)应收账款占总资产13.2%(-2.3pct)，资产负债率61.3%(+3.7pct)。
　　2019年制造订单大增58%，成本/产业链/规模化等优势将助集中度提升。1)2019年产能约240余万吨(+50%)、产量187万吨(+29.9%)，未来产能将扩至400万吨同业第一/利用率将提升；2)2019年新签149亿元(+26.6%)，制造类138亿元(+57.6%)，承接雄安高铁站(二标段)/济南超算中心/宁德时代湖西锂离子电池扩建等重大项目；3)专注高端制造，技术要求高/制造难度大/工期要求紧的订单竞争优势及议价能力更强；4)人口城镇化/高科技新基建/消费升级推动钢结构需求爆发，公司完善采购体系增强成本优势，且智能制造/产业链/产品线/规模化/专业化/生产管理高效等优势，目前市占率仅约3%将提升；5)加强装配式/智能车库等技术研发。
　　催化剂：产能释放及利用率好转、政策支持钢结构力度增强等
　　风险提示：产能释放及利用率提升不及预期、传统建造方式的桎梏等