东方证券-洽洽食品-002557-核心单品继续放量，毛利率改善带动盈利提升-200415

　　事件：公司发布2019年年报，全年实现营收48.37亿元/+15.25%，实现归母净利润6.04亿元/+39.44%，实现扣非归母净利润4.82亿元/+46.37%。
　　单四季度公司实现营收16.18亿元/+25.66%，实现营业利润2.41亿元/+27.90%，实现归母净利润2.03亿元/+56.1%。
　　核心观点
　　核心单品发力营收增长持续提速，渠道开拓带来更强增长动力。公司三/四季度营收端分别增长19.01%/25.66%，三季度起营收增长持续提速，全年分产品看：（1）葵花子实现营收33.02亿元/+17.54%，预计其中红袋保持个位数增速，蓝袋同比增长30%+，略超前期预期；（2）坚果类实现营收8.25亿元/+64.21%，三季度集中投放广告成效凸显，每日坚果维持高增长。从渠道分类看：（1）国内线下渠道实现营收39.78亿元/+12.37%，维持稳定增长；（2）电商渠道实现4.84亿元/+72.67%，公司电商渠道实现低基数翻番式高增长；（3）海外渠道实现营收3.21亿元/+34.31%。公司核心单品仍维持高增速，渠道开拓带来更强增长动力。
　　毛利率改善拉动整体盈利提升显著，广告密集投放带来销售费用率略有提升。公司全年实现毛利率33.26%/+2.10pct，毛利率提升显著，主要来源于小黄袋坚果毛利率同比提升7.35%，一方面19年小黄袋享受全年提价8%，另一方面产品生产机械化率提升亦是关键驱动力之一。从费用率角度看，公司19年销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为13.77%/5.13%/-0.33%/0.63%，同比变动0.19/-0.01/-0.19/0.03pct，其中销售费用率提升主要由于分众广告密集投放带来约2500万费用。
　　看后续，公司股权激励驱动下公司业绩增长确定性更强。公司一月中旬公布第四期员工持股计划，本次员工持股计划主要针对公司管理层4人及核心人员不超过96人，受让股份16.6万股（占公司总股本0.033%）。2018-2020年，公司连续推出员工持股激励，绑定员工于公司核心利益，后续持续增长动力更充足。
　　财务预测与投资建议
　　由于核心单品量利双升超预期，我们调整公司核心单品营及毛利率，对应2020-2022年EPS分别为1.42/1.67/1.96元（调整前20-21年为1.25/1.46元），使用可比公司估值法给予20年40倍PE，对应目标价为56.8元，维持买入评级。
　　风险提示
　　核心单品销量不及预期，渠道开拓不及预期，机械化率不及预期